投资评级 - 买入（维持） [7] 核心财务表现与展望 - 报告期内，公司营业收入同比增长5.6%至273.5亿元，归母净利润同比增长13.7%至39.94亿元，利润表现超出预期 [1] - 公司毛利率为57.2%，归母净利率同比提升1.0个百分点至14.6%，盈利质量提升 [1] - 公司宣派末期股息每股普通股25.0港仙，全年合计派息每股普通股31.3港仙，以2026年6月26日收盘价计算，股息率达8.6%，高分红具备吸引力 [1] - 报告预计公司未来收入与利润将维持高质量增长趋势，预测2027E/2028E/2029E财年归母净利润分别为43.46亿元、47.20亿元、51.00亿元 [5] - 基于业绩预测，对应2026A/2027E/2028E财年的市盈率（P/E）分别为9.2倍、8.5倍、7.8倍，市净率（P/B）分别为2.0倍、1.6倍、1.4倍 [6] 分业务分析 品牌羽绒服业务 - 品牌羽绒服业务实现高质量增长，收入同比增长9% [2] - 分品牌看，主品牌波司登收入同比增长7%至197.5亿元，毛利率同比微增0.1个百分点至69.1% [10] - 主品牌持续进行产品创新，迭代推出极地极寒系列、“大师泡芙”系列，并推出高级产品线波司登 AREAL 及 VERTEX 羽绒服系列，获得市场高度关注 [10] - 雪中飞品牌收入同比增长17%至25.7亿元，增速较快 [10] - 冰洁品牌体量较小，仍在调整中 [10] OEM 业务 - OEM业务收入出现短期调整 [2] - 考虑到基数较低，预计OEM业务未来有望同比转正增长 [5] 女装业务 - 女装业务经营匹配行业表现 [4] 渠道与运营分析 - 公司持续进行渠道优化，布局高质量渠道资源，报告期内直营门店净增41家至1277家，加盟门店净增136家至2370家 [3] - 分销售模式看，直营销售（含线上与线下）同比增长16.7%至176.1亿元，经销销售同比收缩15.5%至48.4亿元，加盟收入规模收缩主要系调整电商业务模式所致 [3] - 分渠道看，电商渠道是品牌建设与会员营销的重要渠道，增速靓丽；线下渠道保持稳健增长 [10] - 其他渠道（原材料销售）收入同比增长29.8%至11.1亿元 [3] - 公司保持良好库存周转与商品管理灵活性，通过产销高度结合、拉式补货、快速上新、小单快反等模式提升供应链效率，并保持较低的首次订货比例 [4]