投资评级与目标价 - 报告对百威亚太（1876 HK）给予“买入”评级 [1][12] - 12个月目标价设定为7.60港元，较当前价格6.47港元有17.5%的上行空间 [2] - 为反映运营去杠杆化及中国研发支出增加，目标价从8.80港元下调至7.60港元 [14] 核心观点与业绩展望 - 预计2026年第二季度业绩将继续呈现地域分化：中国因消费疲软、不利天气及渠道组合问题成为主要拖累；韩国因竞争环境相对宽松而复苏；印度则保持强劲增长 [1][2] - 预计集团层面销量将保持疲软，主要受中国拖累，部分由韩国/印度的强劲表现抵消 [2] - 预计EBITDA将面临更大压力，主要受各地商业投资增加、其他运营收入下降以及运营去杠杆化影响 [2] - 预计2026年销售额为59.04亿美元，EBITDA为15.51亿美元，净利润为6.17亿美元 [14] - 将2026-2028年的净利润预测下调了11%-13% [14] 分地区业绩预测 中国地区 - 预计2026年第二季度中国区有机销售额将下降6.7%（平均售价下降0.2%，销量下降6.5%），经标准化EBITDA（有机，恒定货币）将下降20% [15] - 预计2026年第二季度平均售价将下降1.0%，销量将下降10%，EBITDA将下降25%（全部为有机增长） [16] - 销量疲软归因于运营区域消费疲软及雨天影响，渠道数据显示4月/5月量能持续疲软 [16] - 平均售价下降主要因高端产品结构改善带来的提升被O2O/家庭渠道的持续促销投入所抵消 [16] - 商业投资比率预计将提高，包括国际足联（FIFA）、哈尔滨1900项目启动及持续的O2O投资，同时可回收瓶子相关收入下降将导致其他运营收入减少 [17] - 预计第二季度EBITDA将面临比营收线更大的压力 [17] 印度地区 - 预计2026年第二季度将迎来另一个强劲的营收增长季度，得益于持续的溢价趋势和有利的行业需求 [2] - 管理层仍专注于加速收入增长而非短期盈利 [2] - 尽管基数较高，预计第二季度继续保持强劲的营收势头，而EBITDA仍非重点，因预计更多的销售/营销费用将支撑强劲营收增长 [18] 韩国地区（亚太西区） - 预计2026年第二季度有机销售额将增长5.5%（平均售价下降0.7%，销量增长6.2%），经调整EBITDA（有机，恒定货币）预计增长19% [19] - 2026年第二季度的销量同比（-10.4%）是最容易比较的，因2025年4月提价前的预售影响 [20] - 在2026年上半年，其表现仍优于c.MSD%的行业销量下滑，但预计平均售价的利好效应将逐渐消失 [20] - 预计毛利率/EBITDA利润率将受益于经营杠杆和持续的经营效率提升 [2][20] 财务预测与模型调整 整体财务预测 - 预计2026年总收入为59.04亿美元，同比增长2.4%；2027年为61.77亿美元，同比增长4.6%；2028年为64.38亿美元，同比增长4.2% [5][9] - 预计2026年EBITDA为15.51亿美元，同比下降2.3%；2027年为16.72亿美元，同比增长7.8%；2028年为18.22亿美元，同比增长9.0% [5][9] - 预计2026年每股收益为0.05美元，同比增长26.2%；2027年为0.05美元，同比增长10.8%；2028年为0.06美元，同比增长12.5% [5][9] - 预计2026年净利润率为10.4%，2027年为11.1%，2028年为11.9% [5] - 预计2026年EBITDA利润率为26.3%，2027年为27.1%，2028年为28.3% [5] 预测调整摘要 - 略微下调了EBITDA预测，以考虑略微较低的平均售价/销量，同时预计由于运营杠杆效应，EBITDA利润率将有所提高 [14] - 下调了2026-2028年的销量预测，降幅约为3%，以反映中国消费需求疲软 [14] - 平均售价预测下降0.5%~0.8% [14] - 考虑了最新的外汇变动，即人民币在2026年第二季度同比升值约5% [14] - 更新后，预计该股票2026/27年市盈率为16倍/14倍，市净率为6.7倍/6.1倍，股息收益率为5.7%/6.3%（假设派息率为90%） [14] 估值与比率 - 基于19倍2028年预期市盈率，按8.5%的资本成本折现回2027年年中，得出目标价 [24] - 关键估值比率预测：2026年预期市盈率17.7倍，市净率1.1倍，自由现金流收益率5.6%，EV/EBITDA 5.5倍 [4] - 关键财务回报预测：2026年资本现金回报率6.8%，净资产收益率6.0% [4] 市场表现与数据 - 公司市值855亿港元（109亿美元），企业价值669亿港元（85亿美元） [2] - 过去3个月绝对回报为-9.5%，相对恒生指数回报为-0.7%；过去12个月绝对回报为-21.7%，相对恒生指数回报为-16.9% [7]