行业投资评级 - 报告对电力及公用事业行业给予“推荐（维持）”评级 [1] 核心观点 - 报告聚焦“算电协同”背景下绿电直联与数据中心两大环节的经济性测算，认为产业趋势正从主题投资转向实质落地 [1][5][11] - 绿电直联通过暂免系统运行费、锁定电量与电价，能有效修复新能源项目收益率并破解消纳瓶颈，项目呈现加速落地态势 [5][17][24] - AI驱动数据中心需求爆发，其用电需求持续抬升可能导致局部地区缺电，数据中心项目本身具备优异的投资回报，内部收益率可达12%以上 [5][46][60] - 能源结构转型下，火电增长降速而AI用电提速，电力供需格局有望重回紧平衡状态 [5][64][73] 绿电直联的经济性分析 - 核心优势：暂免系统运行费。根据1192号文，直联项目自发自用电量暂免缴纳系统运行费。2025年6月至2026年6月，全国系统运行费均值从0.027元/kwh升至0.067元/kwh，同比增长146%，使得免征优势持续凸显 [5][17] - 收益率修复效果。以内蒙古30万千瓦风电项目测算，在绿电直联情景下，通过锁定年利用小时数2200小时、电价0.289元/千瓦时，即使单位造价因配网建设上浮10%至4620元/千瓦，项目内部收益率仍可修复至7.95%，优于中性情景的7.69%及恶化情景 [5][24] - 项目落地现状。截至2026年5月，全国已完成审批的绿电直联项目达100个，对应新能源总装机规模约26.11GW。华北地区领先，内蒙古与河北合计项目逾70个、装机超16GW [27][28][29] - 下游负荷结构。从装机规模占比看，新能源产业链（27%）、绿色燃料（19%）、冶金工业（17%）与化工/新材料（16%）是主要负荷。数据中心/智算中心占比约8%，但成长潜力高 [30][31][33] - 实施主体特征。能源央企（如中国电力、中国核电）和高耗能工业龙头（如宝钢股份、中国铝业）是主导力量。宝钢、河钢、首钢三大钢企合计负荷约265万千瓦 [34][36] - 政策支持与未来展望。688号文将绿电直连适用范围拓展至多用户、存量用户等场景，有望明显加快项目落地节奏 [37][40] - 破解消纳瓶颈。2025年新能源待消纳缺口电量约5159亿度，占理论发电量的18%。绿电直联通过点对点专线绑定负荷，是破解增量新能源消纳瓶颈的关键抓手，若加速扩容至约60GW规模，理论上可覆盖增量消纳缺口 [41][44][45][46] 数据中心的经济性分析 - AI驱动算力规模扩张。预计2026年我国算力总规模将达到767 EFlops，2021-2026年复合年增长率约为31%。智能算力占比从2016年的3%大幅提升至2026年的73% [46][47][48] - “东数西算”节点发展。八大枢纽节点算力规模持续扩张，如内蒙古枢纽达23.7万P，贵州枢纽智算占比超98%。东部节点（如长三角、京津冀）面临算力需求与电力资源的错配 [50][52] - 用电需求与局部缺电风险。数据中心用电需求持续抬升，2023年全国数据中心用电量1500亿千瓦时，同比增长15.4%。部分高需求集群地区面临局部缺电，如2025年长三角枢纽节点电力缺口高达6108亿千瓦时 [53][57][59] - 项目收益率测算。以1000MW装机规模的数据中心项目测算，假设租赁价格580元/kW/月、上架率90%，项目内部收益率可达12.88%，盈利能力较强 [60][61][62] 能源供需格局展望 - 供给侧结构转变。2025年新能源（风电+光伏）占当年新增装机的比例已达80%，火电新增装机占比降至17%，能源结构发生根本性转变 [64][65] - 发电量增速放缓。预计总发电量增速将从2021年的10.7%放缓至2026年的5.0%，火电发电量占比将从2021年的69.4%持续下滑至2030年的51.2%，电力供需有望重回紧平衡状态 [69][70][72] - 需求侧新增长极。数据中心用电将成为重要拉动。据预测，高情景下至2030年算力中心用电量或超7000亿千瓦时，将占全社会用电量的5.3% [73][76] 投资建议与关注标的 - 绿电直联层面关注三个方向： 1. 项目已实质落地的公司：建议关注大唐发电（中国大唐中卫云基地50万千瓦光伏电站投运）、甘肃能源（庆阳东数西算绿电聚合试点项目并网） [1][78][79] 2. 深耕重点区域的公司：华北地区强推新天绿色能源，建议关注建投能源、京能电力、华能蒙电；西北地区建议关注嘉泽新能、银星能源 [1][7][80] 3. 全国性新能源运营商：建议关注龙源电力、太阳能、节能风电 [1][7][81] - 看好AI时代数据中心叙事：重点关注电力企业外延布局IDC/算力租赁的上市公司，建议关注晶科科技（与宁夏中卫签署算力中心协议）、协鑫能科（提供算力租赁并探索出海）、金开新能（参与乌兰察布数据中心项目） [1][8][82][83][84]