固收中期投资策略核心观点 - 报告核心观点认为，2026年二季度证伪了年初普遍的“股强债弱”预期，债券市场已走出牛市上半场，下半年利率仍有下行空间，预计10年期国债收益率可回到1.6%，30年期回到2.0%，50年期回到2.15%，且下半年空间可能更大 [3][6][7] - 市场交易结构已从年初空头拥挤转为健康，公募基金久期从去年以来历史低点约2.6年升至去年高点 [3] - 推动利率下行的核心驱动力是“科技再通胀，信贷再通缩”的宏观叙事，科技热潮与信贷衰退共同导致经济波动来源外移 [4][6] 市场预期与现实的背离 - 年初市场基于宏观复苏、再通胀及地产修复的一致预期（股强债弱）被修正，实际呈现消费动能转弱、猪肉价格寻底、地产结构性分化的场景 [3] - A股市场呈现“股强债也强”的局面，通胀数值提升但未交易出内生的再通胀，大型资产配置机构年初的资产配置计划需要修正 [3][4] - A股的市值和基金重仓结构中，科技占比空前提高 [4] 利率下行的驱动逻辑演变 - 修正了早期“科技牛和债牛不能共存”的观点，进入下半场后两者可以共存，因保险公司的科技股票配置已高，卖债买股的传导链条中断 [4] - AI资本开支的测算基础从互联网订阅收入切换为劳动力替代，形成AI市值上涨但传统就业压缩的宏观结构性通缩叙事，有利于利率下行 [4] - 信贷衰退（银行中长期信贷坍缩）与科技热潮共同构成利率下行的内驱力 [4][5] 债市供需与流动性分析 - 打破了年初关于债市供需紧张的叙事，过去半年银行买入力量显著强于年初基于EVE指标的量化测算 [5] - 保险资金对地方债的配置力度不弱，且自5月下旬以来配置力量似乎在加速 [5] - 流动性环境宽松，货币当局处于“随行就市”模式，DR001可能形成“影子政策利率” [6] - 利率定价经验公式为：10年期国债利率+40bp约为30年期利率，30年期+15bp约为50年期利率 [6] 有色金属（磷化铟/铟）核心观点 - AI资本开支增加驱动光通信需求增长，进而引领磷化铟衬底需求高增长，供需缺口显著 [7] - 2025年全球磷化铟衬底（2英寸当量）总需求约200-210万片，但全球有效合规产能仅60-70万片，供需缺口接近70% [7] - Lumentum预测到2030年，AIDC对磷化铟需求的年复合增长率将达85% [7] - 磷化铟衬底市场集中度高，国产化进程加速，中国企业在原料铟保供方面优势突出 [8] 铟金属供需分析 - 磷化铟衬底扩产及下游加库存将确定性拉动铟需求上行 [8] - 2025年中国精铟消费中，ITO靶材占比79%，化合物半导体仅占4% [8] - 中国掌握优势铟资源，2025年中国精铟产量占全球比例达69% [9] - 全球铟探明储量仅1.1万吨，中国占比73%，按2025年全球原生铟1150吨产量计算，储采比仅9.6年 [9] - 全球锌精矿增量有限约束原生铟产量增长，再生铟产量预计持续增长 [9][10] - 安泰科预测，2026-2027年全球精铟产量将分别达2785吨和2880吨，同比增长4%和3%，预计2026-2027年呈紧平衡，2028年后缺口将拉大，高纯铟环节更显紧缺 [10] 多资产中期展望核心观点 - 市场正从牛市上半场的“资金驱动”转向下半场的“盈利驱动”，“涨出基本面”成为现实 [10][11] - 2026年上半年A股盈利增长对指数收益的贡献率普遍超过100%，而2025年大多低于20%，AI资本开支带动了TMT及产业链上游盈利复苏 [11] - 科技已成为宏观叙事和增长漩涡的中心点，A股科技开始跑赢美股科技 [11][14] 科技周期的特征 - 本轮科技周期由海量推理运算需求驱动，应用场景升级为劳动力替代，市场增量空间更大 [12] - 供给释放克制，产业链各环节均出现供给缺口，供不应求局面持续时间更长 [12] - 中国科技产业异军突起，在多个环节与海外差距缩小，盈利能力增强，估值折价收敛是时间问题 [12] 资金面与资产配置 - 增量资金陆续接力，理财正在接力保险成为重要的权益配置力量 [12] - 测算下半年理财+保险投向权益的增量预计可达万亿 [12] - 人民币汇率趋势性升值推动外资回流，进一步推动中国资产重估 [12] 投资策略与行业关注 - 在科技的强景气周期面前，传统拥挤度框架失效，估值扩张尚未跟上盈利扩张周期，行情远未结束 [13][14] - 科技需求的扩张强度明显强于其他行业，是科技虹吸其他板块的基础 [14] - 看好AI链持续的缺口和涨价逻辑，重点关注二季报业绩验证期 [14] - 非科技领域需等待景气回升的确定性信号，可关注社会服务、基础化工、交通运输、医药生物等景气度企稳回升、机构低配、估值低位的板块 [14] - 高股息板块的系统性机会还需等待，但部分股息率>6%的个股已走出结构性行情 [15]