投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [7] 核心观点 - 决定香港交易所估值的核心因素是港股市场日均成交额的增长可持续性 [2] - 资产端扩容与资金端活跃预计将共同推动港股日均成交额中枢持续上升，进而带动公司估值上行 [2][6][9] 业绩与估值驱动因素 - 公司业绩与港股市场交投活跃度高度相关，2014年至2026年第一季度，交易相关收入（交易费及交易系统使用费+结算及交收费）平均占总收入的59% [6][10] - 交易相关收入从2016年的67.86亿港元增长至2025年的173.75亿港元，年复合增长率为11% [6][10] - 同期港股日均成交额从2016年的669亿港元增长至2025年的2489亿港元，年复合增长率为16% [6][10] - 复盘2004年至2025年，公司市盈率基本与港股日均成交额挂钩，但近22年来也出现了6次偏离 [2][6] - 市盈率与日均成交额发生偏离的主要原因包括：美联储利率调整、A股及港股上市公司业绩情况、以及海内外政策的重大变化 [2][6][15][18] 资产端驱动因素 - 港股日均成交额增长依托于互联互通的制度优势，内地企业赴港上市带来资产端扩容 [9][19] - 2025年末，内地企业市值占香港市场总市值的比重高达79%，港股总市值与内地GDP关联度强 [9][23] - 2016年至2025年，中国GDP年复合增长率为7%，世界银行预测未来三年中国实际GDP增速均可达到4% [9][23] - 对比美国，中国资本化率有巨大提升空间，2024年美国资本化率为216.3%，而中国仅为62.7% [9][23] 资金端驱动因素 - 南向资金流入带来资金端活跃，预计后续估值中枢将持续抬升 [9][19] - 居民财富增长为市场资金端带来持续流入，2003年至2024年，中国人均GDP年复合增长率为11.7%，年股票成交额年复合增长率达23.9% [9][23] - 南向资金占港股成交额比重从2018年的11%持续攀升至2025年的47% [9][23] - 互联互通机制使香港交易所成为内地资产出海窗口及全球资本配置中国资产的核心渠道 [9][23] 估值与盈利预测 - 截至2026年6月25日，公司市盈率为24.64倍，处于2016年以来历史1%的分位，具备配置性价比 [9][35] - 预计公司2026年至2028年收入及其他收益分别为346亿港元、381亿港元、414亿港元 [9][35] - 预计同期归母净利润分别为217亿港元、240亿港元、263亿港元 [9][35] - 对应市盈率估值分别为21.4倍、19.4倍、17.7倍 [9][35]