投资评级与核心观点 - 报告给予农业银行“买入”评级 [11] - 核心观点：农业银行是当下稀缺的成长型国有大行，其县域领跑的差异化优势清晰，深度受益于县域长期成长红利，营收增长韧性突出，年内息差企稳将进一步打开业绩向上空间，同时其债券浮盈丰厚，股息率具备吸引力 [2][7] 公司定位与差异化优势 - 农业银行是唯一实现县域全覆盖的国有大行，自营分支机构数量长期位居国有大行第一，深度覆盖中西部地区，县域市场的竞争激烈程度相对低于城市，在利率定价和资产质量上具有相对优势 [7][20] - 广阔的网点沉淀了庞大的零售客群，2025年个人客户数达8.96亿人，手机App月活用户数2.76亿户，为长期稳定的存款来源和未来拓展财富管理业务提供资源基础 [22][26] - 在全国信贷总量降速的宏观环境下，凭借深度覆盖县域的差异化优势，农业银行实现了资产规模和经营业绩的可持续增长，是稀缺的成长型大行 [7][19] 县域业务表现与驱动 - 县域金融对全行业绩的贡献度持续显著提升，2025年县域分部营业收入占全行比重达49.6%，税前利润占比达58.2% [28] - 县域市场贷款收益率较高、存款付息率较低，2025年县域贷款收益率为3.00%，高于全行的2.88%；县域存款付息率为1.28%，低于全行的1.36% [28] - 县域贷款规模持续高增长，2018-2025年县域贷款年复合增速显著，2025年末县域贷款余额达109,362亿元，占全行贷款比重升至40.4% [28] 行业趋势与市占率变化 - 2022年以来，随着房地产周期拐点确立和全社会信贷增速放缓，银行业迈入存量竞争时代，国有大行凭借产业资源与低负债成本优势，贷款市占率重回上行区间 [7][31] - 农业银行贷款市占率上升显著，2025年总资产和贷款分别同比增长12.8%和9.0%，增速高于全国水平 [31][35] - 预计“十五五”期间信贷总量降速，银行业将更注重投放质量，农业银行资产负债表结构持续重构，金融投资占比明显上升 [38][40] 息差分析与展望 - 银行业净息差连续七年下降，预计2026年大型银行净息差将企稳，农业银行净息差最大压力阶段已过，预计将在1.26%左右企稳 [43][44] - 资产端：贷款收益率降幅已明显收窄，行业自律机制严格管控新发贷款利率下限，同时农业银行信贷资源向收益率更高的县域市场倾斜，结构因素将支撑贷款收益率逐步企稳，预计在2.5%-3.0%区间企稳 [8][49] - 负债端：依托县域渠道积淀低成本存款，2025年存款成本率和个人定期存款成本率分别为1.34%和1.97%，明显低于可比同业均值的1.45%和2.09%，且2022-2023年大量发行的三年期高息存款陆续到期，负债成本加速下行 [8][57][58] 营收增长与债券浮盈 - 利息净收入成为营收增长新动能，2026年第一季度净息差同比降幅显著收窄，利息净收入同比增速自2023年以来首次转正，拉动营业收入同比增长10.5% [63][65] - 农业银行债券投资浮盈在国有行中最丰厚，2025年末AC账户浮盈仍有5,103亿元，与OCI浮盈合计占2025年度总营收的80%，短期可通过兑现浮盈平滑营收增速 [8][66] - 财富管理业务转型打造新增长点，2025年以来资本市场回暖，手续费净收入同比增长16.6%，其中代理业务大幅增长87.8% [67][70] 资产质量与风险抵补 - 农业银行不良率已连续五年下降，2025年末不良率为1.27%，低于国有大行均值，对公领域存量历史不良已出清 [9][75] - 当前零售风险有所波动，主要是个人经营贷的风险暴露，2025年末零售贷款不良率较期初上升31个基点至1.34%，但预计2026年整体不良生成率上升幅度可控 [9][74][77] - 拨备覆盖率位居国有行第一，资产质量认定标准严格，不良与逾期偏离度较低，信用成本能够保持稳定，未来以丰补歉的空间充足 [9][78] 投资价值与建议 - 截至2026年6月26日，农业银行A股、H股2026年度预期股息率分别为4.20%、5.61%，虽然国债收益率筑底回升，但股息率与国债收益率利差依然非常高 [2][10] - 对于保险等大型长线资本而言，在低利率环境下，以类债思维和替换非标资产的逻辑长期配置大型银行股的需求旺盛，农业银行的红利投资价值吸引力突出 [2][10]