报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 中国经济处于康波萧条期和库兹涅兹下行期，面临全球“地缘+科技”商品超级周期和内部结构转型；K型分化深化，出口与科技高景气，地产筑底，内需缓步修复，外部流动性扰动加剧；4月起经济数据回落，Q2 GDP同比或低点，年中是政策观察窗口，下半年增速或抬升，全年增长目标有望实现，不确定性来自国外拖累[3] 各部分总结 GDP - 2026年上半年经济前高后稳，K型分化延续，4月起经济边际回落，出口和新质生产力领域高景气；下半年依托低基数和政策释放，增速有望修复，预计Q2、Q3、Q4 GDP同比增速分别为4.6%、4.7%、4.7%，全年增速4.7%，符合4%-5%目标区间[9] 生产 - 中国生产持续强于消费，外循环驱动经济，受AI产业和再工业化带动，出口强势，工业增加值中高增长，1 - 5月累计同比5.4%，远高于社零的1.4%，生产内部高技术行业与整体背离加大[12] 投资 房地产投资 - 房地产链条数据最弱，前5个月投资增速-16.2%，延续46个月负增，但对整体经济拖累不显著，对地产投资端商品需求拖累明显；地产呈趋势性筑底、结构性修复特征，库存过高是显性拖累，一线城市数据回升但对整体带动不强，仍需筑底和政策加持[14][16] 广义基建投资 - 2026年前四个月累计同比增速逐月放缓，4月仅4.3%，水利等行业下跌，地方加速化债压制基建投资；4月一般公共预算支出同比增速下行，政府债务融资进度快于前两年，预计全年广义基建投资受地方债务化解影响在偏低中枢震荡[19][21] 制造业投资 - 制造业投资曾是对冲地产下行的力量，目前回落，产能利用率偏低、新兴行业盈利困境、PPI负增长以及“反内卷”遏制地方产业扩张冲动，拖累投资；“两新”政策退出，去年高基数有影响，下半年有望边际修复[24] 消费 - 2026年1 - 5月消费偏弱，5月社零和商品零售额同比下降，服务零售额增速高于商品，可选耐用品和地产后周期商品拖累显著；2025年国补高基数拖累集中在上半年，下半年基数回落，存量更新需求释放，拖累效应收敛，中性预期下2027年耐用品拖累减轻；消费弱势受地产、人口、居民杠杆率和收入增速等因素影响，需政策托底[27][29][30] 出口 - 2026年1 - 4月出口累计同比14.5%，4月单月同比增速14.1%，对美国出口回升是主要拉动力量，中东冲突凸显供给成本优势；中美经贸会谈有积极成果，新质生产力领域出口高增，传统领域增长乏力，人民币升值或影响中低附加值商品出口，全年出口表现预计乐观[33][34][37] 物价 - PPI受油价上涨转正，美伊协议落地后国际油价或回落，PPI环比快速增长阶段结束，下半年翘尾因素下降，同比读数或在二季度出现；CPI受猪肉拖累，4月政治局会议提及生猪行业“反内卷”，猪肉价格下跌可能性加大，对CPI拖累减弱[40][41] 信贷社融 - 贷款余额同比加速下行至近十年新低，4月仅5.6%，居民部门和企业中长贷拖累，实体部门杠杆去化趋势未拐；存款端资本市场吸引存款流出，M1和M2剪刀差走阔，实体部门融资需求偏弱；社融中贷款拖累延续，企业债券融资加大，政府债券融资是最大支撑，社融与信贷背离格局未扭转[43][45] 政策展望 货币政策 - R007下行触发资金空转警觉，央行删除降准降息指引；内需疲软，货币政策需保持一定宽松；央行已下调结构性货币政策工具利率，预计全年最多降息10BP，综合运用多种工具调节基础货币投放概率高[46] 财政政策 - 两会确定全年赤字率4%左右，规模约5.89万亿，新增地方专项债限额4.4万亿，发行超长期特别国债1.3万亿和特别国债3000亿；上半年土地出让金收入下滑，财政补贴退坡，财政重点工作是化解地方政府债务风险[47] 改革政策 - 政策重心向高质量发展倾斜，改革领域提速，“反内卷”成重中之重，两会对“反内卷”提法转变，生猪、新能源等方面或有实质性举措[51][54]