投资评级与核心观点 - 报告给予美光科技“增持”评级，基于FY27年10倍市盈率给予目标价1629美元 [11][13] - 报告核心观点认为，AI重塑存储周期框架，长协占比提升锁定了公司中长期盈利的确定性，存储芯片供需失衡有望持续至2027年之后 [1][3][11] FY26Q3业绩表现与FY26Q4指引 - FY26Q3营收415亿美元，同比增长346%，环比增长74%，主要得益于产品平均售价加速上行 [11] - 分业务看，DRAM收入313亿美元，同比增长343%，环比增长67%，平均售价环比上涨low-60s%；NAND收入99亿美元，同比增长361%，环比增长99%，平均售价环比上涨mid-80s% [11] - FY26Q3非公认会计准则净利润289亿美元，同比增长1223%，环比增长106%；非公认会计准则毛利率达84.9%，同比提升46个百分点，环比提升10个百分点 [11] - 公司指引FY26Q4营收为500±10亿美元，非公认会计准则毛利率约为86%，同比提升约40个百分点，环比提升约1个百分点 [11] 长期供应协议（SCA）的影响 - 截至FY26Q3末，公司已签署16份为期3-5年的战略客户协议，覆盖约20%的DRAM销量和1/3的NAND销量，涉及数据中心、消费电子和汽车市场 [11] - 公司预计全部目标长协落地后，超过50%的收入将被纳入长协框架 [11] - 长协包含强约束条款：多为take-or-pay结构；普遍设置价格区间，下限对应的毛利率仍高于公司历史周期峰值；并配套约220亿美元的现金保证金等财务承诺 [11] - 长协覆盖度提升有望将公司盈利模式从周期驱动切换为订单驱动，显著提升中长期盈利可见度 [3][11] 行业供需与增长动力 - AI驱动的需求是核心动力：AI训练和推理驱动DRAM/NAND的比特需求持续超越供给，token消耗的指数级增长和Agentic AI对数据中心基础设施的结构性重塑带来存储需求的长期性 [11][12] - 供给增长受限：新建晶圆厂建设周期长、制程节点迁移带来的比特增益递减以及HBM的trade ratio逐代提升等因素共同压制供给弹性 [12] - 基于供需分析，报告预计存储芯片供需失衡有望延续至2027年之后 [3][12] - HBM市场增长超预期：公司指引HBM总市场规模突破千亿美元的时点由2028年提前至2027年，客户对2027-2028年HBM3E/HBM4的需求远超公司产能 [11] - 除HBM外，公司企业级SSD单季收入突破50亿美元，份额持续创新高，LPDDR和SOCAMM产品卡位数据中心低功耗内存新形态 [11] 财务预测与估值 - 报告预测美光科技FY26-FY28营业收入分别为1292亿美元、2548亿美元和3101亿美元 [11][12] - 报告预测FY26-FY28经调整的归母净利润（Non-GAAP）分别为845亿美元、1837亿美元和2028亿美元 [11][12] - 估值方面，选取SK海力士、三星电子、铠侠、闪迪作为可比公司，其FY2027年预测市盈率均值为7.0倍 [13][14] - 报告认为存储行业估值中枢有望上行，基于FY27年10倍市盈率给予美光科技目标价1629美元 [11][13]