行业投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告核心观点 - 二级市场压制估值的不利因素在减弱，整体估值已回落至历史中低位置，在基本面难有催化的预期下，可选择性配置低估值高业绩确定性板块和标的[5] - 一级市场相对二级的估值优势已显著收窄，甚至部分一级标的估值已高于可比二级估值，建议缩小一级参与范围[5] 一、二级市场要点总结 - 市场表现：2026年6月，中证REITs全收益指数累计下跌2.0%，其中1至24日指数累计下跌6.1%，25至30日指数累计上涨4.5%，整体延续2月以来下跌趋势，下半月走出“深V”反弹[5][6] - 下跌原因：上半月下跌主要由于科技板块“抽水”导致红利资产整体逆风（6月中证红利全收益指数累计-9.0%），同时市场持续供过于求且基本面缺乏正向催化[5][6] - 反弹原因：下旬多项市场支持举措，如首批指数基金发布发售公告、多只REITs发布原权增持公告，为市场提供阶段性支撑[5][6] - 板块表现：2026年6月，全市场涨跌幅中位数为-2.6%，仅新上市的商业不动产板块收益为正（+2.2%）[11] - 跑赢板块：保租房（-0.2%）和交运（-1.0%）跑赢市场中位数，或与抛压较小及预期受益于指数基金建仓有关[13] - 跑输板块：产业园（-7.1%）、消费（-3.5%）、能源（-3.4%）、IDC（-3.2%）跑输，其中产业园因基本面承压且缺乏见底预期导致负反馈，其余板块属于“补跌”[13] - 流动性：2026年6月，REITs全市场日均成交额5.7亿元，日均换手率0.48%，处于历史37%分位数水平[7] 一级市场要点总结 - 打新表现：2026年6月首批4单商业REITs上市，砂之船/首农/唯品会/上海地产上市4日累计涨跌幅分别为+10%/0%/-1%/-6%，年内首次出现打新亏损，年初以来累计网下打新净收益率归零[5][14][17] - 认购热度：2026年6月询价的第二批商业REITs平均参与询价机构仅12家，网下认购倍数平均仅1.5倍，较一个月前首批商业REITs（平均74家，73倍）大幅回落，认购热度骤降[5][14] - 发行定价：2026年6月发行溢价率平均为4%，环比回落，其中保利商业REIT成为年内首单折价发行REIT（溢价率-10%）[14] - 潜在供应：截至2026年6月末，已挂网未询价的公募REITs共30单，总拟募资金额达901亿元，潜在供应量处于高位[14][28] - 供应节奏预期：鉴于二级估值回落至历史中下位置且流动性偏弱，后续一级发行或存在压力，实际供应节奏或因此放缓[5][14] REITs基本面总结 - 2026年第一季度业绩：各板块EBITDA同比增速中位数排序为：消费（+8%），保租房（+5%），交通（+2%），市政（-7%），能源（-12%），仓储（-12%），产业园（-14%）[5][30] - 第二季度业绩展望：鉴于宏观社零增速逐月放缓（如5月全国社零同比-0.6%），零售行业4-5月数据边际走弱，消费板块业绩或维持第一季度超预期特征但分化或加剧，第三季度或亦难形成反转，其他板块或延续第一季度板块间分化趋势[5][6][30] REITs估值总结 - 整体估值：2026年6月末，REITs全市场P/NAV平均为1.06倍，处于历史38%分位[5][34] - 产权REITs： - 平均派息率为4.7%，与10年期国债收益率的利差为298个基点，位于历史98%分位[5] - 与中高等级信用债的利差位于历史100%分位，显示相对更高性价比[36] - 分板块估值： - 历史极低：办公楼类产业园（派息率5.8%）、厂房类产业园（5.0%）、仓储物流（5.0%）估值来到历史极低（利差分位数100%/100%/97%），但基本面仍承压，部分标的或存在估值陷阱[5][39] - 历史低位：IDC（派息率3.7%，利差分位80%）、市场化保租房（3.3%，69%）、非市场化保租房（3.0%，69%）[5][39] - 历史中枢：消费板块（派息率4.3%，利差分位56%）[5][39] - 商业不动产：零售/办公派息率分别为4.5%/5.0%，较可比基础设施REITs约高20个基点[5][39] - 经营权REITs：2026年6月末，中债IRR平均为5.0%（高速/能源/市政分别为6.8%/3.0%/2.6%），与10年期国债利差为326个基点，位于历史62%分位数，高速板块配置价值或逐渐回归[5][43] 配置建议总结 - 二级市场配置： - 关注二季报业绩确定性强、相对低估值的板块或标的[5] - 具体推荐：保租房板块、消费板块中的【华夏华润消费REIT】、交运板块的【中交REIT】、【苏交REIT】、【招商高速公路REIT】[5] - 一级市场参与： - 战略配售关注资产质量高、相对稀缺且定价相对友好的标的，如【华润商业】、【华润电力】等[5] - 打新建议缩圈至高安全垫标的，如【新城商业】等[5]