投资评级与核心观点 - 投资评级：首次覆盖，给予“增持”评级 [3][7] - 核心观点：公司煤电业务保持稳健，电解铝业务具备成本和环保优势有望提供向上弹性，新能源在建装机逐渐投产、有望发展成为利润增长点，新收购的白音华煤电资产质量较优，未来煤电铝一体化有望与公司主业形成良好的协同效应 [7] 公司概况与发展战略 - 主营业务与定位：公司主要在内蒙古地区从事煤炭、电力和电解铝的生产及销售业务，已形成煤电铝一体化产业链，是国电投集团在内蒙古区域内煤炭、电解铝和火电资源整合的唯一平台和投资载体 [5][15][20][23] - 发展历程与资产整合：公司前身为霍林河矿务局，2014年收购通辽霍林河坑口发电，2019年收购霍煤鸿骏铝电51%股权，2026年完成收购集团持有的白音华煤电100%股权，进一步巩固煤电铝一体化协同优势 [5][15][38][39] - 集团战略支持：国电投集团2024年提出11条举措助力内蒙古高质量发展，目标将公司打造成为内蒙古自治区资产3000亿元以上、市值超千亿的集群化、基地化、国际化旗舰上市企业 [5][114] 煤炭业务 - 资源与产能：公司现有煤矿地处蒙东霍林河煤田，核定产能4800万吨/年，截至2025年末剩余资源储量16.2亿吨，测算可采近34年，是蒙东及大东北区域内最大的煤炭生产企业 [5][41][46] - 销售与市场：2024年销售长协比例约85%，2021-2025年平均售价分别为168/191/204/222/202元/吨，煤炭产品主要销往内蒙古、吉林、辽宁地区，市场份额占大东北区域10%以上 [44][46][48] - 成本与盈利：2021-2025年吨煤销售成本为86/93/91/90/94元/吨，生产成本相对较低，2021年以来煤炭分部利润总额均保持在30亿元以上较高水平，23-25年吨利润总额分别130/124/96元 [5][58][61] 电解铝业务 - 现有产能与成本优势：公司控股51%的霍煤鸿骏铝电现有年产86万吨电解铝生产线，电力来源全部为自备电厂（180万千瓦火电、90万千瓦风电、15万千瓦光伏），具备电力成本优势，2021-2025年吨铝净利分别2771/1653/1011/1127/2440元 [2][64][72] - 产能扩张与升级：新投产扎铝二期35万吨项目为国内首条“绿电铝”生产线，于2026年中投产，投产后公司121万吨电解铝产能绿电比例在40%左右，有望进一步压降度电成本 [2][91][92] - 优质资产注入：2026年收购集团持有的白音华煤电100%股权，包括白音华铝电公司（电解铝产能40万吨），2024年其电解铝产量41.65万吨，利润总额约9亿元，对应吨利润约2160元，优于上市公司电解铝盈利水平 [2][39][93] 电力业务 - 火电业务：公司现有火电装机300万千瓦（霍煤鸿骏180万千瓦+霍林河坑口120万千瓦），上网机组为霍林河2×60万千瓦，为东北主力调峰机组，煤炭全部自供，2025年火电利润总额（合并抵消前）0.98亿元 [6][101] - 新能源业务：公司立足内蒙古风光资源优势，2025年末有新能源装机674万千瓦，有望发展成为利润增长点，2025年新能源利润总额（合并抵消前）6.66亿元，同比+78% [6][107][110] - 收购资产电力装机：新收购的白音华煤电电力装机基本为近些年投产高效机组，包括白音华坑口发电2×66万千瓦超超临界机组（2024年6月投产）和白音华自备电厂2×35万千瓦超临界机组 [112] 行业分析与展望 - 铝行业供给：我国电解铝运行产能已接近“产能天花板”，海外能源矛盾突出，电力供应问题正迫使海外相关企业缩减产能，全球原铝供给增量面临刚性约束 [82] - 铝行业需求：海外需求较好，国内需求韧性仍可期待，新能源汽车及轻量化趋势、电网建设以及材料替代逻辑将持续为铝需求提供支撑 [84][88] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利分别为74.9/84.1/89.9亿元，对应EPS为2.53/2.85/3.04元 [7][8] - 估值水平：2026年归母净利对应2026年7月13日市值的PE仅为9.4倍，和A股煤炭和铝行业可比公司相比估值水平较低 [7]