货币政策框架的转变 - 经济结构转型要求分析框架从“货币政策→银行间→资本市场→实体经济”的旧链条，转向关注货币政策、银行间流动性、资本市场流动性和实体经济信用周期各自独立的新框架[1][13] - 2025年以来，股票和债券融资的年化增长规模已超越贷款的年化增长规模，直接融资重要性提升[4][16] - 居民非存款金融资产（如股票、基金）规模正逐步接近以房地产为代表的固定资产规模[4][26] 货币政策信号与传导机制 - 国债收益率曲线成为金融市场重要的定价基准，2024年以来十年期国债与DR007的利差在多数时间保持稳定[2][4][22] - 商业银行（尤其是一级交易商）的国债交易行为是传递货币政策信号的重要渠道[2][5][24] - 货币政策传导面临两大扰动：居民“存款搬家”影响非银机构流动性；出口强劲带来的贸易净结汇规模抬升影响基础货币[2][6][34] 货币政策松紧的边界与市场影响 - 央行“松”的边界：适度宽松若引发资金空转、期限错配或资产价格泡沫则触及边界[2][5] - 央行“紧”的边界：流动性收敛若导致金融监管指标恶化、金融资产震荡并引发风险则触及边界[2][5] - 货币政策收紧时，居民存款搬家等因素会形成对冲，其影响更多体现在债券市场，对权益市场流动性影响有限[3] - 货币政策宽松时，央行、居民与海外部门可能形成流动性投放共振，股债市场流动性均可能宽松[3] 结构性扰动因素的具体分析 - 居民“存款搬家”原因：金融资产波动降低、利润抬升，以及定期存款利率与核心CPI同比基本持平，持有存款性价比下降[7][44] - 外汇回流影响：2026年前五个月货物贸易结售汇顺差同比多增1735亿美元，导致央行基础货币被动扩张[53][61]