投资评级与核心观点 - 报告对聚仁新材（920258）的申购分析意见为“积极参与” [4][31] - 核心观点：公司是己内酯“小巨人”，经过十年技术积累，建成国内首套万吨级连续化生产线，率先打破国外技术垄断，实现国产化，已成为国内规模最大、全球主要的己内酯系列产品供应商，本次北交所上市估值较低，建议积极参与 [3][4][31] 公司基本面 - 公司成立于2014年，总部位于湖南岳阳，长期从事己内酯系列产品的研发与产业化应用 [4][8] - 以技术创新为核心驱动力，实现了“一突破、两创新”的技术里程碑，完成了从“单体突破”到“衍生物延伸”再到“连续法工艺开发”的技术升级 [4][9] - 建成了国内首套“万吨级己内酯系列产品连续化”生产线，实现了生产技术与装备的独立创新 [4][9] - 形成己内酯、聚己内酯、聚己内酯多元醇及特种己内酯改性材料四维产品矩阵，覆盖高性能弹性体、生物可降解材料等高端应用场景 [4][10] - 客户资源兼具广度与深度，成功进入巴斯夫、毕克化学、路博润、科思创等国际厂商供应链，并与万华化学、美瑞新材、海正生材等国内企业长期合作 [4][10] - 2025年公司产品全球市场占有率达22.96%（2022年为6.19%），国内占有率达56.40%（2022年为35.19%）[4][10][23] - 2025年实现营收6.35亿元，近3年复合年增长率为+49.98% [4][11] - 2025年实现归母净利润1.22亿元，近3年复合年增长率为+28.12% [4][11] - 2025年毛利率为32.11%，较2024年增加3.51个百分点；净利率为19.18%，较2024年增加1.77个百分点 [4][11] - 2025年主营业务构成中，己内酯衍生物占比71.41%，己内酯占比27.80%，低聚物多元醇及其他占比0.79% [13] - 2025年销售区域构成中，境内销售占比84.49%，境外销售占比15.51% [13] 发行方案 - 本次新股发行采用直接定价方式，战略配售，申购日期为2026年7月22日，申购代码“920258”[4] - 初始发行规模4000万股，占发行后公司总股本的10%（超配行使前），预计募资1.79亿元 [4] - 发行后公司总市值为17.92亿元 [4] - 新股发行价格为4.48元/股，发行市盈率（TTM）为12.85倍 [4][18] - 可比上市公司市盈率（TTM）中值为35.21倍 [4] - 网上顶格申购需冻结资金806.4万元 [4][15] - 网下战略配售共引入战投3名，包括1家员工持股计划，1家国资平台，1家保荐券商跟投 [4][15] - 发行后预计可流通比例为9%，无老股 [15][18] 行业情况 - 己内酯及其衍生物是高性能化工原材料与功能性材料，下游应用领域持续扩展，涵盖聚氨酯制品、丙烯酸制品、生物可降解制品、医用材料和助剂类产品等领域 [4][19] - 作为高性能聚氨酯材料的关键原材料，其市场需求将伴随聚氨酯产业技术升级及高性能材料渗透率提升而显著增长 [4][19] - 短期来看，国内己内酯及其衍生物市场空间预计可达20万吨/年 [4][19] - 行业供给高度集中，全球范围内仅聚仁新材、美国英杰维特、日本大赛璐和德国巴斯夫四家企业实现规模化稳定生产，合计设计产能11.5万吨 [4][20] - 国内企业已实现己内酯生产技术突破，填补了国内规模化生产空白 [4][20] 竞争优势 - 技术创新优势：公司通过持续研发，成功实现“一突破、两创新”，突破千吨级间歇法生产技术，创新开发万吨级连续法生产技术及衍生物连续法生产技术，并重点布局“两步法向一步法”工艺创新 [22] - 行业先发优势：公司是国内己内酯产业化发展的开拓者，掌握过氧酸制备本质安全技术等五大核心技术，2016年建成国内首条千吨级间歇法生产线，2023年投产万吨级连续化生产线 [23] - 区位地域优势：公司位于湖南岳阳绿色化工高新技术产业开发区，园区形成全产业链闭环，关键原料可实现“隔墙供应”，大幅降低物流成本与供应链风险，并拥有“水陆空”立体化物流网络 [24] 募投项目与未来展望 - 本次募集资金投向为年产4万吨特种聚己内酯智能化工厂项目、研发中心项目及补充流动资金 [14] - 募投项目100%达产后，将新增特种聚己内酯产能4万吨/年，预计产值达10.20亿元 [15] - 项目旨在补齐公司在衍生物产能规划上的短板，形成上下游紧密衔接的“己内酯-衍生物”配套生产体系 [14] - 上市后公司将聚焦高性能聚氨酯制品、丙烯酸光固化制品（3D打印材料）、锂电分散剂等助剂类制品、生物可降解制品和医用材料等领域，在更广泛的应用领域提高渗透率 [4][31] 财务与估值对比 - 2025年公司收入为6.35亿元，归母净利润为1.22亿元，收入增长率为32.63%，归母净利润增长率为46.12% [18][29] - 2025年公司毛利率为32.11%，在可比公司中处于上游水平 [29] - 公司发行市盈率（TTM）为12.85倍，发行后总市值17.92亿元 [4][18][32] - 可比上市公司市盈率（TTM）均值为33倍，中值为35倍，公司估值显著低于可比公司 [32]