投资评级 - 报告对安踏体育（02020.HK）维持“买入-A”评级 [1][7] 核心观点 - 2026年第二季度，安踏主品牌及FILA品牌线下流水承压，与行业整体表现趋同，但线上渠道保持竞争力，在零售折扣基本稳定的情况下实现低双位数增长 [7] - 可隆/迪桑特等户外品牌流水延续快速增长，同时库存及折扣等经营指标表现优异 [7] - 公司维持2026年全年指引：安踏主品牌低单位数增长、FILA品牌中单位数以上增长、所有其它品牌增速不低于20% [7] - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为5.23、5.76和6.33元，以2026年7月21日收盘价计算，对应2026-2028年市盈率（P/E）为12.7倍、11.5倍和10.5倍 [7] 经营数据分析 安踏品牌 - 2026年第二季度（Q2）零售流水同比增长低单位数，2026年上半年（H1）零售流水实现中单位数正增长，表现好于全年指引 [3][5] - Q2线上渠道实现低双位数增长，线下渠道因客流承压及天气因素导致零售流水有所下降 [5] - 截至2026Q2末，渠道库存周转保持5个月，处于健康可控水平 [5] - 零售折扣方面，线下折扣为72折，同比大致持平；线上折扣略低于5折，同比加深2个百分点（pct） [5] FILA品牌 - 2026Q2零售流水同比增长低单位数，2026H1零售流水实现中单位数正增长 [3][5] - Q2电商实现低双位数增长，618电商大促表现亮眼 [5] - 截至2026Q2末，渠道库存周转低于5个月，同比有所改善 [5] - 零售折扣方面，线下折扣为73折，同比减轻1pct；线上折扣约6折，同比持平 [5] 其他品牌（户外品牌） - 2026Q2所有其他品牌（主要包括迪桑特、可隆体育等）零售流水同比增长25%-30%，2026H1零售流水实现35%-40%的正增长 [3][6] - 分品牌看，预计迪桑特品牌Q2零售流水同比增长20%以上，可隆品牌同比增长40%以上，MAIA ACTIVE品牌同比增长25%以上 [6] - 截至2026Q2末，可隆品牌库销比为4个月，全渠道零售折扣保持在9折以上 [6] 财务预测与估值 盈利预测 - 预计公司2026-2028年营业收入分别为872.26亿元、943.32亿元和1015.62亿元，同比增长8.7%、8.1%和7.7% [10] - 预计公司2026-2028年归属于母公司净利润分别为146.21亿元、161.03亿元和177.09亿元，同比增长7.6%、10.1%和10.0% [10] - 预计公司2026-2028年毛利率分别为62.3%、62.6%和62.8%，净利率分别为16.8%、17.1%和17.4% [10] 估值与比率 - 基于2026年7月21日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为12.7倍、11.5倍和10.5倍 [7][10] - 对应2026-2028年市净率（P/B）分别为2.5倍、2.2倍和1.9倍 [10] - 2026-2028年预测净资产收益率（ROE）分别为20.3%、19.2%和18.3% [10] 关键财务数据 - 2025年营业收入为802.19亿元，净利润为135.88亿元 [10] - 2025年末总资产为1242.95亿元，归属母公司股东权益为657.82亿元 [11] - 2025年经营活动现金流净额为209.96亿元 [11]