投资评级与目标价 - 报告给予安踏体育 (2020 HK) 买入 评级，目标价为 102.00 港元 [1] - 当前股价为 76.85 港元，目标价隐含 33% 的上升空间 [5] - 估值基于 16 倍 2027 年预测市盈率 (P/E) [3] 核心观点 - 公司未来的增长引擎已明确从安踏与 FILA 两大核心品牌，转向户外与国际化业务 [3] - 对安踏与 FILA 两大品牌则以 “求稳” 为主 [3] - 尽管2Q26增速环比放缓，但公司表现仍优于业内同行，并维持全年指引 [3] 2Q26 各品牌经营表现 - 安踏品牌：2Q26全渠道流水同比实现低单位数增长，较1Q26的高单位数增长有所放缓 [1]；公司维持该品牌全年低单位数增长的指引 [1] - FILA品牌：2Q26流水实现低单位数增长，较1Q26的双位数增长明显放缓 [1]；公司维持该品牌全年中单位数增长的流水指引 [1] - 其他品牌（第二增长曲线）：2Q26整体同比增长 25%-30%，延续高增长 [1] - 可隆 (Kolon)：2Q26增长 40%+，1H26整体增长 45%+；618期间在天猫、抖音两大平台户外品类均排名第一 [1] - 迪桑特 (Descente)：2Q26增长 20%+，1H26整体增长 25%-30%；全渠道维持9折销售、价格体系稳健 [1] - Maia Active：表现超预期，新开三家线下门店后，2Q26线下增长超过 35% [1] - 公司认为迪桑特与可隆均具备 200 亿元 级别的体量潜力 [1] 管理层变动与战略调整 - 安踏主品牌CEO徐阳离职，由集团前任CFO赖总以兼任方式接管 [2] - 此次换帅被解读为战略重心从 “聚焦增长” 转向 “控费维稳” ，旨在稳住份额、避免下滑，并继续夯实利润率和线上业务 [2] 国际业务进展 - 彪马 (Puma) 交易正在推进中，公司希望于2026年第四季度完成交割 [1] - 狼爪 (Jack Wolfskin) 减亏路径清晰，公司力争 2027年 实现中国业务盈利、2028年 实现全球盈利 [1] 财务预测与业绩展望 - 预计2026-2028年营收分别为 869.7亿元、936.5亿元、1,001.7亿元，同比分别增长 8.4%、7.7%、7.0% [3] - 预计2026-2028年归母净利润分别为 143.8亿元、156.9亿元、168.7亿元，同比分别增长 5.8%、9.1%、7.5% [3] - 预计2026-2028年每股收益 (EPS) 分别为 5.14元、5.61元、6.03元 [3] - 预计毛利率将稳定在 61.9% 左右 [7] - 预计净利率将从2026E的 16.5% 逐步提升至2028E的 16.8% [7] 估值与市场数据 - 基于2027年预测每股收益5.61元，给予16倍P/E，得出目标价102.00港元 [3] - 当前市值约为 274.11亿美元 [5] - 52周股价最高/最低分别为 106.30港元 与 66.85港元 [5]