核心观点：北美CSP业绩与资本开支分化，信用风险成焦点 - 北美四大CSP（微软、Meta、亚马逊、谷歌）在2026年二季报中云业务收入加速增长，但资本开支扩张导致自由现金流承压，信用风险（CDS）快速走高，成为市场主要担忧[3][10][13] - 市场特征上，美股CSP板块已相对AI算力硬件（SOX指数）跑赢约一个月，市场关注其后续持续性[8][10] 云业务收入与利润：增长加速，利润释放 - Google Cloud收入从2026Q1的200.28亿美元增至2026Q2的247.68亿美元，同比增速从63.4%提升至81.8%，经营利润率从32.9%提升至35.6%[3][12] - Microsoft Azure（Intelligent Cloud）收入从2026Q1的346.81亿美元增至2026Q2的393.06亿美元，同比增速从29.6%提升至31.6%，经营利润率从39.7%提升至40.6%[3][12] - AWS收入从2026Q1的375.87亿美元增至2026Q2的422.32亿美元，同比增速从28.4%提升至36.8%，经营利润率从37.7%提升至39.4%[3][12] 资本开支与现金流：扩张加速，现金流转负 - 北美云厂上修2026年资本开支指引，亚马逊上修10%，Meta上修4%，谷歌上修11%，预计2026年四家CSP合计资本开支为7270亿美元，2027年合计为10080亿美元（增速39%）[3][18] - 2026年二季度，亚马逊和谷歌单季度自由现金流转负，分别为-76亿美元和-59亿美元，Meta接近零，微软环比改善[3][13] - 云厂CDS快速走高，GOOGL升至58.7bp，META升至91.2bp，AMZN升至59.2bp，MSFT升至49.3bp，信用风险在科技领域快速释放[23] 估值与资金流向：估值偏低，资金流入中国股市 - 微软、谷歌、亚马逊、Meta的静态PE分别为26.6x、21.9x、27.8x和19.6x，动态PE分别为23.3x、20.7x、24.9x和16.7x，均处于历史偏低分位数（1/3以下）[22] - 过去一周，中国股市权益基金流入165.2亿美元，其中外资流入4.3亿美元，内资流入163.4亿美元[33][37] - 截止2026/7/31，上证指数PE分位数达过去10年来的82.8%，但绝对水平仍大幅低于美股，中国股市ERP分位数较高，股债性价比仍有配置价值[41][43]