报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5] 报告的核心观点 - 公司2023年年报业绩符合预期，随着泰国二期满产产销量和盈利能力提升，摩洛哥项目预计年底前投产且2025年至少释放一半产能，西班牙项目也在布局，泰国半钢反倾销税率下行将提升2024年盈利能力，维持2024 - 2025年盈利预测并新增2026年盈利预测 [5] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2024年2月29日收盘价31.38元，一年内最高/最低为37.13/26.2元，市净率息率2.0，流通A股市值157.83亿元，上证指数/深证成指为3027.02/9434.75 [2] - 2023年12月31日每股净资产15.84元，资产负债率24.69%，总股本/流通A股为7.39/5.03亿股 [3] 业绩情况 - 2023年公司实现收入78.42亿元（YoY + 24.6%），归母净利润13.69亿元（YoY + 70.88%），扣非归母净利润13.05亿元（YoY + 46.88%）；23Q4实现收入21.0亿元（YoY + 36.15%，QoQ - 4.79%），归母净利润3.75亿元（YoY + 170%，QoQ - 3.11%），扣非归母净利润3.47亿元（YoY + 357%，QoQ - 7.18%） [5] 产销量与毛利率 - 2023年公司实现轮胎产量约2924万条（YoY + 32.98%），销量约2926万条（YoY + 29.28%），毛利率同比提升4.71pct至25.21% [5] - Q4海外订单旺盛，但受假期和检修影响销量环比略下滑，产品结构持续优化，毛利率环比基本持平约27.5% [5] 费用情况 - 2023年销售费用率、管理费用率下滑，研发费用率提升，财务费用因汇兑变化整体提升，拉动净利率同比提升4.72pct至17.45% [5] - Q4销售、管理、研发费用率环比分别提升1.25pct、0.57pct、0.61pct，财务费用环比减少约4200万元，净利润率环比微增0.31pct至17.86% [5] 项目进展 - 摩洛哥年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目预计年底前投产，2025年至少释放一半产能，西班牙项目陆续布局，将带来2400万条半钢胎产能增量 [5] - 截至2023年底，公司在建工程约4.31亿元，较三季度末减少约5.9亿元，主要为泰国二期转固，摩洛哥工厂逐步建设 [5] 税率影响 - 森麒麟泰国反倾销税率由17.08%下滑至1.24%，终裁结果已落地，有望带来美国销售子公司确定性退税以及泰国工厂盈利能力提升，预计一季度落地提价政策，后续有3亿左右退税加回 [5] 盈利预测与估值 - 预计2024 - 2026年归母净利润约19.5、21.7、25.1亿元，对应PE约12、11、9倍 [5] 财务摘要 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|6,292|7,842|9,566|11,759|13,299| |归母净利润（百万元）|801|1,369|1,954|2,171|2,509| |每股收益（元/股）|1.23|2.01|2.64|2.94|3.40| |毛利率（%）|20.5|25.2|29.4|26.5|27.4| |市盈率|29|17|12|11|9| [6][7]