首次覆盖：运动营养行业景气度较高，公司全渠道发力
- 国内运动营养行业空间较大，内资品牌主导 - 国内运动营养行业起步较晚，目前行业发展呈现从专业小众拓展到大众健康市场、产品功能细分化发展、产品以粉剂为主但形态逐步多元化等趋势 [11][12] - 据公司数据,2015-2020年国内运动营养市场CAGR达40%,预计到2023年可达60亿元,未来3年增速仍可达21%,远高于全球运动营养行业5%的增速 [12][13] - 行业格局上,国内市场目前主要被内资品牌主导,2018年CR10为88%,合计产值为18.5亿元,公司2021-2022年市占率逐渐提升,2022年为13.23% [14][15][16] 2. 竞技体育领先品牌，技术专业度高 - 公司成立于2001年,是国内运动营养食品主要推动者,参与起草并制定多项行业标准和国家标准,截至2022年9月已获220项自主知识产权 [21][22] - 公司在竞技体育领域形成领先的品牌优势,连续入围国家体育总局国家队集中采购营养食品目录,入围产品的品类、数量、销售额多年位居前列 [21][22] - 2013-2023年公司收入从1.59亿元增长至8.43亿元,CAGR为18.14%;归母净利润从0.23亿元增长至0.88亿元,CAGR为14.22% [24][25] 3. 运动营养、健康营养稳健增长，聚焦核心产品 - 公司主要产品包括运动营养食品、健康营养食品、数字化体育科技服务、受托加工业务,其中运动营养食品和健康营养食品近年保持较快增长,2020-2022年CAGR分别为36%和45% [26][27][28][29][30] - 公司在近年定期报告中多次提及产品聚焦策略,如聚焦乳清蛋白、能量胶等爆品,以提高资源利用效率 [31][32][33] 4. 线上、线下齐头并进，营销精细化管理 - 公司采用"线上+线下"、"直营+经销+代销"模式进行销售,2019-2022H1线上占比为32%-40%,线下占比为60%-68% [35][36][37][38] - 公司不断加大经销网络拓展力度,经销商总数量从2019年的120家增加至2022H1的236家,同时对经销商结构进行持续优化 [38] - 公司创新数字化营销模式,建立数据模型分析投入产出效果,优化营销投放 [41][42] 5. 上市募投扩产能 - 公司上市募集资金主要用于运动营养食品生产基地建设项目和品牌建设与推广项目,最终融资净额为1.38亿元 [44][45] - 公司2019-2022H1各产品产能利用率较高,其中压缩饼干类产品2022H1产能利用率较低主要系订单较少所致 [44][45] 6. 盈利预测与估值 - 我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.71/0.86/1.04元,给予公司2024年20倍PE,对应目标价17.2元,首次覆盖给予"优于大市"评级 [46][47][48] - 公司可比公司2024年PE在13-28倍,行业估值水平较高 [48] 风险提示 - 市场拓展不达预期,行业竞争加剧等 [49]