投资评级 - 报告给予安踏体育"优于大市"评级，目标价为104.11港元/股 [2][9] 核心观点 - 安踏体育作为领先的多品牌体育用品集团，其竞争优势在于稀缺的优质多品牌资产和强大的运营体系，能够抵御经济周期波动 [2][9] - 预计2024/2025年净利润分别为135.5亿元和137亿元，2024年PE估值为20倍 [2][9] 财务表现 - 2024年预计营业收入为685.65亿元，同比增长10.0%；净利润为135.49亿元，同比增长32.4% [2] - 2024年毛利率预计为62.7%，与2023年持平 [2] - 2024年净资产收益率预计为23.3%，较2023年的19.9%有所提升 [2] 品牌表现 - 2024年Q4主品牌流水同比增长高单位数，FILA流水同比增长高单位数，增速环比显著改善 [2][6] - 2024年全年主品牌/FILA/其他品牌流水增速预计分别为高单位数/中单位数/40-45% [2][6] 门店与产品策略 - 主品牌推出PG7慢跑鞋，售价最高399元，具有较强性价比，推测销售情况较好 [2][7] - 国庆期间新开300+家新店型门店，包括奥运冠军店、作品集、安踏冠军和超级安踏 [2][7] - FILA在核心商圈布局新店型，如"鞋创空间"首店和"王者之厅"店 [2][7] 资本运作 - 2024年11月宣布赎回10亿欧元可转债，同时发行15亿欧元零息可转债 [2][8] - 2024年上半年净现金为324亿元，自由现金流为76.2亿元 [2][8] - 2024年8月宣布18个月内回购不超过100亿港元的股份，截至2025年1月8日已回购1840.6万股，使用14.3亿港元 [2][8] 行业对比 - 安踏体育2024年预计PE为15.71倍，低于李宁的11.4倍和Nike的26.3倍 [3] - 安踏体育2024年预计净利润为135.49亿元，高于李宁的34.0亿元和Adidas的7.4亿元 [3]

物价数据 - 2024年12月CPI同比上涨0.1%，PPI同比下降2.3%，降幅小幅收窄[3] - 12月核心CPI环比转正至0.2%，结束了连续4个月的负增长，同比回升至0.4%[6] - 12月食品价格环比下降0.6%，其中猪肉价格环比下降2.1%，鲜菜、畜肉、水产品价格环比分别为-2.4%、-1.3%和0.1%[6] 行业表现 - 12月非食品CPI环比上涨0.1%，服务消费季节性改善，服务业PMI和销售价格分项分别较11月上涨1.9和0.3个百分点[7] - 12月PPI环比下降0.1%，同比下降2.3%，跌幅较前一月的2.5%继续收窄[12] - 燃气产供和电热产供领涨，燃气产供价格上涨1.2%，电热产供上涨0.9%，煤炭采选跌幅最大为1.9%[12] 政策与展望 - 2025年政策将继续发力以支持经济增长和物价企稳，但物价修复的斜率仍需密切关注财政政策的实施效果[3] - 核心CPI的可持续性仍有待观察，季节性因素影响较大[16]

投资评级 - 报告首次覆盖通行宝公司，给予"优于大市"评级，目标价为33.19元，基于2025年50倍PE估值 [5] 核心观点 - 通行宝与天津高速集团成立合资公司，注册资本1200万元，天津高速持股51%，通行宝持股49%，合资公司将专注于智慧交通、智慧城市及数字经济业务 [2] - 中央办公厅和国务院办公厅发布文件推进新型城市基础设施建设，目标是到2027年取得明显进展，重点任务包括推动智慧城市基础设施与智能网联汽车协同发展 [2] - 通行宝2024年前三季度收入5.34亿元，同比增长18%，归母净利润1.67亿元，同比增长8%，业绩保持稳定增长 [2] - 通行宝作为江苏省数字交通龙头企业，积极参与省内数字化转型项目，总投资约34.4亿元，其中公路方向投资29.3亿元，软件及系统平台占比约40% [2] 财务数据 - 预计2024-2026年营业收入分别为8.76/10.97/13.94亿元，同比增长18.1%/25.3%/27.0% [2] - 预计2024-2026年归母净利润分别为2.20/2.75/3.47亿元，同比增长15.1%/25.2%/26.2% [2] - 预计2024-2026年EPS分别为0.53/0.66/0.84元 [2] - 2024-2026年毛利率预计维持在46.4%-47.4%之间 [2] - 2024-2026年净资产收益率预计从7.4%提升至9.7% [2] 业务布局 - 通行宝主要业务包括：以ETC为载体的智慧交通电子收费业务、以云技术为平台的智慧交通运营管理系统业务、以及以"ETC+"为核心的智慧交通衍生业务 [6] - 在江苏省外，通行宝通过直接招投标、技术支持、与外省交通科技公司合作等方式参与项目，前期已支持湖南等省份的交通基础设施数字化转型方案编制 [2] 股东结构 - 江苏交通控股有限公司为第一大股东，持股49.35% [7] - 江苏高速公路联网营运管理有限公司为第二大股东，持股21.15% [7] - 腾讯云计算(北京)有限责任公司持股2.21% [7]

公司概况 - 杭华股份主要从事节能环保型油墨产品以及数码材料、功能材料的研发、生产和销售，产品广泛应用于食品饮料、医药卷烟、日化用品包装、出版商业印刷、广告媒体和先进工业制造等领域 [2][3] - 公司形成了以UV油墨、胶印油墨、液体油墨等为核心的产品体系，并致力于自主研发创新，持续优化产品结构，提升市场占有率 [3] 财务表现 - 2021-2023年，公司营业收入分别为11.49亿元、11.39亿元和11.90亿元，归母净利润分别为1.13亿元、0.80亿元和1.23亿元 [4] - 2024年前三季度，公司实现营业收入9.22亿元，同比增长7.16%，归母净利润为1.01亿元，同比增长22.16% [4] - 2024H1，UV油墨系列产品实现销售额3.03亿元，占公司营业收入的51.51%，同比增长23.65%，销售毛利率为35.61% [2] 产品结构 - UV油墨是公司营业收入的主要来源，2024H1销售额为3.03亿元，占公司营业收入的51.51% [2] - 胶印油墨2024H1销售额为1.61亿元，占公司营业收入的27.37%，同比增长4.67% [2] - 液体油墨2024H1销售额为0.97亿元，占公司营业收入的16.48%，同比下降0.18% [2] 研发与产能 - 公司投资2.04亿元建设年产1万吨液体油墨及8000吨功能材料项目（二期工程），预计建设期为两年 [15] - 公司投资1.36亿元建设新材料研发中心项目技改及扩产项目，重点研发功能印刷罩光油、水性树脂合成及其功能化应用等方向 [15] - 公司大力投入研发，拓展产品应用领域，包括新能源汽车电池铝箔处理剂、猫眼功能涂层材料等 [16] 行业地位 - 公司重点产品的生产规模、技术水平和产品质量均处于国内行业领先水平，是业内最具竞争优势和品牌影响力的印刷材料制造企业之一 [3] - 公司研发的UV油墨、胶印油墨等系列产品符合油墨行业绿色低碳、节能环保的趋势 [2]

公司概况 - Agnico Eagle 是一家总部位于加拿大的高级黄金开采公司，也是全球第三大黄金生产商，业务遍及加拿大、澳大利亚、芬兰和墨西哥 [1][5] - 公司成立于 1957 年，自 1983 年以来每年都宣布派发现金股息 [1][5] - 公司在加拿大的资产包括 LaRonde Complex、Goldex 矿山、Meadowbank Complex、Meliadine 矿山、Hope Bay 矿山和 Canadian Malartic 矿山 [1][5] - 公司在墨西哥的业务包括 Pinos Altos 矿山和 La India 矿，分别由其子公司 Agnico Eagle Mexico 和 Agnico Sonora 持有 [1][5] 业绩表现 - 2023 年公司黄金产量为 3,439,654 盎司，处于公司 2023 年指导范围 324 万盎司至 344 万盎司的最高水平 [2][41] - 2023 年每盎司生产成本为 853 美元，每盎司总现金成本为 865 美元，每盎司 AISC 为 1,179 美元，均在公司 2023 年指导范围内 [2][41] - 2023 年全年自由现金流为 9.474 亿美元 [2][41] - 公司预计 2024 年黄金产量约为 335 万至 355 万盎司，2025 年约为 340 万至 360 万盎司，2026 年将保持稳定 [2][41] - 公司预计 2024 年资本支出约为 16.5 亿美元，主要由于全年 100% 拥有 Canadian Malartic、通货膨胀以及 Detour Lake 的额外资本支出 [2][41] 矿产项目 加拿大矿产 - Goldex 矿位于 Abitibi-Témiscamingue 地区，预计矿山寿命能至 2030 年 [10][11] - LaRonde 矿是世界级矿床，探明和概算黄金储量约 300 万盎司，品位为 5.40 克黄金/吨 [14] - Wasamac 矿于 2023 年 3 月被收购，正在进行新技术评估 [16] - Canadian Malartic 矿是加拿大第二大金矿，预计将一直生产到 2042 年 [18][19] - Detour Lake 矿是加拿大最大的金矿，位于安大略省东北部 [20] - Odyssey 矿正在建设中，将成为加拿大最大的地下金矿之一 [22] - Meadowbank 矿位于努纳武特地区，2010 年开始商业化生产 [24] - Upper Beaver 矿拥有悠久的矿产勘探和开发历史，2018 年被收购 [26] - Meliadine 矿位于哈德逊湾西岸，预计矿山寿命至 2032 年 [30] - Akasaba West 矿是一个金铜矿床，预计产量为 115,000 盎司黄金和 21,000 吨铜 [31] 欧洲矿产 - Kittilä 矿是公司在欧洲储量最大的黄金资产，预计可产出黄金至 2034 年 [34][35] - Barsele 金矿位于瑞典北部，目前正在勘探中 [36] 澳大利亚矿产 - Fosterville 金矿是维多利亚州最大的金矿，自 2005 年至 2023 年底已开采超过 420 万盎司的黄金 [38] 墨西哥矿产 - La India 矿位于墨西哥北部索诺拉州，2013 年开始商业化生产 [40]

核心观点 - 12月中旬以来A股和港股整体回调，但红利资产表现出韧性，明显跑赢宽基指数 [2] - 近期红利资产相对收益提升的背后是市场波动加大、风险偏好下修，低利率环境与险资配置需求也是部分原因 [2] - 港股红利的长期超额收益以及相对A股的比较优势是吸引港股通加仓港股红利的重要支撑 [2] 市场回顾 - 12月全球股市涨跌互现，港股表现亮眼，恒生指数累计涨幅3.3%，最大涨幅8.7% [10] - A股方面，沪深300指数12月累计涨幅0.5%，创业板指累计跌幅-3.7% [10] - 美股方面，标普500指数累计跌幅-2.5%，纳斯达克指数涨幅0.5% [10] - 港股涨幅前三行业为日常消费（9.3%）、可选消费（7.1%）、信息技术（6.5%），跌幅前三行业为电信服务（-4.0%）、房地产（-1.8%）、医疗保健（-1.4%） [10] 红利资产表现 - 12月中旬以来A股与港股红利表现突出，背后是市场波动加大、风险偏好下修 [17] - 11月经济金融数据显示宏观基本面修复仍有波折，社零当月同比3.0%，固定资产投资总额当月同比2.3%，M2同比7.1% [17] - 低利率环境与险资配置需求是近期红利板块相对收益提升的重要原因，恒生指数近12个月股息率达3.8% [18] 港股红利的长期优势 - 港股通持续净流入港股市场，12月港股通加速流入银行、石化、公用等红利行业，累计净流入金额分别达805亿、223亿、105亿港元 [26] - 21年以来港股红利持续跑赢大盘，截至25/01/03，恒生高股息率相对恒生指数的超额收益高达22个百分点 [26] - 港股红利较A股的股息率更高、价格低、估值低，多数港股红利行业AH溢价处于历史中高位水平 [27] 行业表现 - 12月港股涨幅前三行业为日常消费（9.3%）、可选消费（7.1%）、信息技术（6.5%） [10] - 12月美股普跌，跌幅前三行业为材料（-11.2%）、能源（-9.7%）、工业（-9.4%） [10]

物价数据 - 2024年CPI同比中枢预计略超0.2%，PPI同比中枢预计为-2.2%[2] - 2024年12月CPI同比增速或略有放缓，环比表现较11月有望明显改善[3] - 2024年12月PPI同比降幅或小幅收窄至-2.3%，环比基本走平[4] 食品价格 - 2024年12月猪肉平均批发价为22.9元/公斤，较11月回落4.2%[3] - 2024年冬季气温偏高，鲜菜、畜肉、水产品等价格涨幅偏弱[3] 非食品价格 - 2024年12月国内汽油、柴油价格环比上涨，同比降幅较11月收窄[3] - 2024年12月服务业PMI和销售价格分项分别较11月上涨1.9和0.3个百分点[3] 制造业与大宗商品 - 2024年12月制造业PMI为50.1%，连续三个月位于扩张区间[4] - 2024年12月建材市场进入淡季，水泥、玻璃等价格偏弱震荡[4] 风险提示 - 房地产走势不确定性可能影响价格回暖[5] - 政策力度不及预期可能影响价格回暖[5]

行业投资评级 - 计算机板块2025年展望充满机会，建议配置方向包括泛信创、AI应用、金融IT、车路云、工业软件、数据要素&顺周期信息化、低空经济 [6] 核心观点 - 2025年科技自立自强刻不容缓，美国对中国半导体实施新出口限制措施，国内企业谨慎采购美国芯片，科技自立进程将加速 [4] - 2025年是AI应用落地开花之年，AI算力高景气，AI应用将成为业务增长驱动引擎 [5] - 适度宽松的货币政策和积极的财政政策将助力计算机下游景气度修复 [5] - 计算机板块整体涨幅不大，机构持仓处于历史低位，2025年有望迎来双击 [6][20] 计算机过去十年历史总结 - 计算机板块过去10年经历了四段牛市行情，当前处于第四段大行情的开始 [9] - 计算机指数自2013年以来经历了多次波动，2024年9月1日至今处于新一轮上涨阶段 [10] 计算机当下所处位置 - 计算机板块机构持仓水平处于历史低位，2024Q3机构持仓仅为2.4% [19] - 计算机板块估值水平仍有空间，2025年可能迎来双击 [20][23] 2025年看好的细分方向产业逻辑 AI应用 - 2023年以来大模型发展进入爆发期，国内外领军科技企业推出多种类型的AI大模型，AI应用进入全新阶段 [37][38] - 国内外大模型差距不断缩小，国内大模型在医疗、汽车、教育、金融等行业实现深度融合 [41] AI芯片 - AI算力需求呈指数级增长，GPU迭代带来性能提升，国产AI芯片空间广阔 [47][50] - 中国智能算力逐步崛起，2023年中国AI芯片市场规模达到12000亿元 [51][52] 信创 - 信创各领域空间广阔，部分关键领域国产化率仍低，如操作系统、数据库、中间件等 [64][65] - 信创催化因素包括政策、资金、事件及华为，广东省信创替换存量占全国1/10，离完成目标仍有较大差距 [70][75] 鸿蒙 - 鸿蒙OS经历5年4代更新，主打"1+8+N"战略，开源鸿蒙面向垂直行业 [81][85] - 鸿蒙OS市场份额持续提升，2024Q1市场份额达到17%，成为国内第二大移动操作系统 [93] 低空经济 - 低空经济写入政府工作报告，全国近30个省份出台相关政策，低空基础设施建设先行 [102][103] - 低空基础设施包括设施网、空联网、航路网、服务网，莱斯信息推出低空飞行服务保障系列产品 [103][104] 车路云 - 车路云一体化政策引领，路径清晰，2024年20个城市入选智能网联汽车车路云一体化应用试点城市名单 [109] - 车路云技术较为成熟，助力高级别自动驾驶落地，万集科技、金溢科技等公司在车路协同领域有显著布局 [110][113] 工业软件 - 研发设计类工业软件国产化迎来新机遇，EDA、CAD、CAE等软件市场规模持续增长 [121] - 生产制造类工业软件AI大模型重新定义相关产品，中控技术、宝信软件等公司在工业大模型领域有显著布局 [126][128] SaaS - 大型企业深度用云，中小企业加速上云，SaaS+AI是企业通往数智化时代的工具 [131][136] - 国内SaaS公司相比海外有较大发展空间，随着经济修复，国内SaaS公司在市值、估值上有较大提升空间 [138][140] 投资建议 - 2025年计算机板块建议配置方向包括泛信创、AI应用、金融IT、车路云、工业软件、数据要素&顺周期信息化、低空经济 [142]

行业投资评级 - 报告对电力行业保持乐观态度，认为25年现货电价或有转机，电-煤价差呈扩张趋势，电厂股息率有保障，国家容量电价26年的支撑作用也会体现 [3][4] 核心观点 - 25年火电业绩增速最优，出于避险需求也可选水、核、风、光等板块 [3] - 上周煤价触底反弹，受煤矿停产和企业停工影响，但产能过剩情况明显，港口和电厂库存高位 [3][5] - 浙江25年工商业用户完成交易3500亿千瓦时，计划推动工商业电价均价较2024年降低0.8分/千瓦时以上 [3][6] - 欧洲负电价大增，德国全年负电价时长达468小时，YOY+60%；法国全年负电价时长达356小时，YOY+100%；西班牙首次出现负电价现象 [3][7] - 广东火电新电站批复放缓，华银电力在广东省阳江的发电项目暂不具备纳规建设条件，公司计提相应减值0.4亿元 [3][7] 行业盈利预期 - 火电目前PE低于10倍，分红率还在提升，海外电力龙头PE普遍在20倍左右 [3][8] - 建议关注火电弹性、火电转型、水火并济、煤电一体化、新能源、水电、核电等板块 [3][8] 电价与煤价趋势 - 25年多数地区电价落地，内陆地区表现较好，沿海地区相对较弱 [3][4] - 预计25年煤价仍有利于电厂，电厂签订的煤炭长协大概率会减少，长协煤价可能会有变化 [3][5]

宏观经济 - 2025年首周经济运行整体平稳，局部波动受假期错位等因素影响，后续仍需政策推动[3] - 12月生产同步指标（HTPI）为6.32%，较11月的6.01%有所上升[5] - 12月出口同步指标（HTEXI）为8.14%，较11月的7.15%显著提升[5] - 12月消费同步指标（HTCI）为3.20%，较11月的3.58%有所下降[5] 消费 - 汽车消费稳健，乘用车日均销量为4万辆（4WMA）[4] - 纺织服装消费回落，中国轻纺城成交量同比增速由35.2%跌至-5.2%[10] - 电影消费偏弱，观影人次和票房同比分别下降29.6%和30.9%[12] - 海南旅游消费价格指数环比回升1.4%，住宿类价格指数周环比上涨8.8%[12] 投资 - 基建投资有望加速，12月建筑业PMI为53.2%，重回荣枯线以上[18] - 地产销售受跨年影响回落，30大中城市日均新房成交面积为49.1万平，同比增速为20.6%[18] - 土地市场转向平淡，土地成交溢价率回落至1.5%[18] 进出口 - 海外数据向好，12月美国ISM制造业PMI由48.4回升至49.3，韩国出口同比增速由1.4%提升至6.6%[22] - 海运运价（BDI）环比回升5.5%，国内出口运价环比上涨2.2%[22] 生产与库存 - 钢铁生产偏弱，高炉开工率稳中有降，螺纹、热卷产量同比稳中有降[25] - 煤炭库存季节性回落，当前库存位于近年同期最高位[33] - 钢材社会库存开始回升，但同比降幅走阔，库存水平仍位于同期较低位置[33] 物价 - 食品价格下降，蔬菜价格同比增速连续第4周回落至-2.0%[36] - 建材价格回落，螺纹钢价格指数环比回落0.4%，兰格钢铁指数环比回落0.4%[36] 流动性 - 资金利率下行，R007和DR007分别报收1.81%和1.68%，较前一周下行33个和12个BP[38] - 美元指数上行，截至1月3日报收108.92，较前一周上行91个BP[38]