报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1] 报告的核心观点 - 23Q4受舆论事件影响销量下滑，但中高端占比仍快速提升，全年啤酒销量微降但吨价提升，中高端占比继续提高 [1] - 销售费用率较高致业绩略低预期，不过全年净利率仍提升，高端化持续驱动盈利增长 [1] - 行业高端化空间足，青啤品牌和渠道优势明显，24年业绩预计前低后高，成本红利将护航业绩增长 [1] - 尽管业绩低于预期，但高端化逻辑坚实，分红水平有望维持高位，下调2024 - 2026年EPS并调整目标价，维持“强推”评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023年营业总收入339.4亿元，同增5.5%；归母净利润42.7亿元，同增15.0%；扣非归母净利润37.2亿元，同增16.0%；单Q4营业总收入29.6亿元，同减3.4%；归母净利润 - 6.4亿元，去年同期 - 5.6亿元；扣非归母净利润 - 8.8亿元，去年同期 - 6.5亿元 [1] - 预计2024 - 2026年营业总收入分别为356.21亿、372.74亿、387.63亿元，同比增速分别为5.0%、4.6%、4.0%；归母净利润分别为50.61亿、58.42亿、66.93亿元，同比增速分别为18.6%、15.4%、14.6% [2] 经营情况 - 23Q4受视频舆论事件影响销量同比 - 10.1%，但淡季结构升级推进，单Q4主品牌销量占比提升4.5pcts、中高档以上销量同增约6.4%，带动吨价同增 + 7.5%；全年啤酒销量同降0.8%至800.7万千升，吨价同增6.3%至4238元，中高端占比全年提升4.2pcts至40.5% [1] - 23Q4吨成本同增4.3%，结构升级驱动毛利率同增2.2pcts至27.5%；单Q4销售/管理费用率分别同增9.6/4.2pcts，品牌广告费用投入增加和员工薪酬增加拖累业绩，同时Q4资产处置收益同增约1.5亿元；单Q4归母净利率降低3.5pcts，全年净利率提升1.0pcts至12.6% [1] 未来展望 - 行业高端化空间仍足，青啤品牌百年积淀、高端渠道模式成熟，大单品经典卡位8 - 10元价格带，有望持续驱动毛利率和ROE提升 [1] - 24年青啤节奏预计前低后高，当前淡季去库存且销量基数偏高，24Q1销量同比增速有压力，4月旺季备货开始有望好转，夏季奥运会或成催化；大麦和包材价格有望下降，成本红利护航24年业绩增长 [1] 投资建议 - 尽管业绩低于预期，但高端化核心逻辑坚实，23年64%的派息率略超预期，中长期分红水平有望维持高位 [1] - 下调2024 - 2026年EPS为3.71/4.28/4.91元（原24 - 25年预测为4.01/4.72元），对应PE为23/20/17倍，调整一年目标价至105元，对应24E PE 28X，维持“强推”评级 [1]