报告公司投资评级 - 买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 2023年公司业绩超预期，虽营收和毛利润同比下降，但归母净利润和核心净利润同比增长，主要因加强运营和税筹管控实现降本增效；土储结构持续优化，长三角和大湾区、一线城市占比提升；合约销售稳健增长，销售金额排名提升，资金回笼率达100%；融资成本下降，净负债率和总借贷规模降低，平均融资成本下降；基于行业调整周期，预计公司销售和毛利率面临下行压力，对未来核心净利润和股息率作出预测 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 日期为2024.03.22，收盘价1.44港元，总股本38.21亿股，总市值55亿港元，净资产341.00亿元，总资产2058.11亿元，每股净资产8.92元 [1] 主要财务指标 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|40,932|41,060|41,137|41,198| |同比增长（%）|-0.5|0.3|0.2|0.1| |核心净利润（百万元）|1,761|1,517|1,508|1,520| |同比增长（%）|15.9|-13.9|-0.6|0.8| |毛利率（%）|20.4|18.0|17.5|17.0| |核心净利润率（%）|4.3|3.7|3.7|3.7| |ROE（%）|4.3|4.0|4.0|3.9| |每股收益（元）|0.46|0.40|0.39|0.40| |每股股息（港仙）|8.30|8.03|8.27|8.34| [4] 融资情况 - 截至2023年末，公司净负债率较2022年末下降22.8个百分点至93.1%，总借贷规模较2022年末下降7.6%至739亿元，2023年平均融资成本较2022年底下降0.39个百分点至3.88% [4] 盈利预测 - 预计2024/2025/2026年核心净利润分别为15.17/15.08/15.20亿元，分别同比-13.9%/-0.6%/+0.8%，3月22日收盘价对应2024/2025/2026年股息率分别为5.6%/5.7%/5.8% [5] 业绩情况 - 2023年公司实现营收409.32亿元，同比下降0.5%；毛利润83.60亿元，同比下降24.6%，对应毛利率为20.4%，同比下降6.5个百分点；归母净利润14.45亿元，同比增长77.0%；核心净利润17.61亿元，同比增长15.9%；派发末期股息每股8.3港仙，对应3月22日收盘价股息率约5.8% [6] 土储情况 - 截至2023年末，公司总权益土储为1152万平米，长三角和大湾区占比较2022年末提升5个百分点至48%，一线城市占比较2022年末提升4个百分点至26%；2023年新增土储约182.3万平米，土地款约221亿元，约九成投资在长三角的上海、苏州和杭州 [6] 销售情况 - 2023年公司实现合约销售金额536亿元，同比增长7%；销售金额进入克而瑞榜单第27名，较2022年末提升13个名次；长三角和大湾区合约销售金额贡献达67%，带动内地市场合约销售均价同比增长9%；2023年销售回笼率达100% [6] 资产负债表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|/|182,914|178,674|180,233| |货币资金（百万元）|/|31,632|32,472|36,536| |存货（百万元）|/|134,443|129,910|125,706| |应收账款（百万元）|/|4,984|4,500|4,508| |其他应收款（百万元）|/|7,389|7,389|7,389| |其他流动资产（百万元）|/|4,466|4,403|4,425| |非流动资产（百万元）|/|22,897|22,983|23,068| |物业、厂房及设备（百万元）|/|3,480|3,555|3,630| |土地使用权（百万元）|/|427|427|427| |投资物业（百万元）|/|8,917|8,917|8,917| |于联营/合营公司的权益（百万元）|/|8,332|8,332|8,332| |其他非流动资产（百万元）|/|1,492|1,502|1,512| |递延税项资产（百万元）|/|250|250|250| |资产总计（百万元）|/|205,811|201,657|201,610| |流动负债（百万元）|/|105,767|101,340|100,983| |短期借款（百万元）|/|20,169|19,569|18,969| |应付账款（百万元）|/|29,913|30,441|30,684| |应付税项（百万元）|/|7,775|7,775|7,775| |预收账款（百万元）|/|40,886|36,531|36,531| |其他应付款（百万元）|/|7,024|7,024|7,024| |非流动负债（百万元）|/|54,883|53,883|52,883| |长期借款（百万元）|/|34,552|33,552|32,552| |递延所得税负债（百万元）|/|1,564|1,564|1,564| |负债合计（百万元）|/|160,650|155,224|153,867| |股本（百万元）|/|15,712|15,712|15,712| |储备（百万元）|/|18,388|19,505|20,656| |少数股东权益（百万元）|/|34,100|35,218|36,368| |股东权益合计（百万元）|/|45,161|46,433|47,743| |负债及权益合计（百万元）|/|205,811|201,657|201,610| [7] 现金流量表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营利润（百万元）|/|4,032|3,695|3,630| |折旧和摊销（百万元）|/|206|68|69| |公允价值变动损益（百万元）|/|0|0|0| |所得税开支（百万元）|/|2,400|2,143|2,033| |营运资金的变动（百万元）|/|8,428|5,016|8,139| |经营活动产生现金流量（百万元）|/|5,740|2,594|5,818| |投资活动产生现金流量（百万元）|/|0|-154|-154| |融资活动产生现金流量（百万元）|/|-6,778|-1,600|-1,600| |现金净变动（百万元）|/|-1,038|840|4,064| |现金的期初余额（百万元）|/|31,173|31,632|32,472| |现金的期末余额（百万元）|/|31,632|32,472|36,536| [7] 其他财务指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率（%）|/|-0.5|0.3|0.2| |毛利润增长率（%）|/|-24.6|-11.6|-2.6| |核心净利润增长率（%）|/|15.9|-13.9|-0.6| |毛利率（%）|/|20.4|18.0|17.5| |核心净利率（%）|/|4.3|3.7|3.7| |ROE（%）|/|4.3|4.0|4.0| |净资产负债率（%）|/|128.1|129.9|131.0| |流动比率|/|1.7|1.8|1.8| |速动比率|/|1.6|1.6|1.6| |资产周转率|/|0.2|0.2|0.2| |应收账款周转率|/|8.2|9.1|9.1| |每股核心收益（元）|/|0.46|0.40|0.39| |每股净资产（元）|/|8.92|9.22|9.52| |每股股息（港仙）|/|8.30|8.03|8.27| |PB|/|0.2|0.2|0.2| [9]