报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [53] 报告的核心观点 - 行业或呈现盈利弱复苏态势，应关注具备成本优势、率先兑现盈利改善的企业 [72] - 报告研究的具体公司具备完善培养与服务体系、养殖成本低、规模增长稳健、资金储备充沛等优势，实现出栏量增长规划的确定性较强 [72] 根据相关目录分别进行总结 神农集团：小而美的“滇猪”本土龙头 - 公司成立于1999年，是集饲料加工和销售、生猪养殖和销售、生猪屠宰、生鲜猪肉食品销售为一体的农业产业化国家重点龙头企业 [67] - 业务始于饲料，2003年进军生猪养殖，2005年涉足生猪屠宰，2021年A股上市，2023年出栏量突破100万头 [68][69][82] - 股权高度集中，董事长何祖训持股约49.71%，实际控制人为四兄弟姐妹，控股股东及其一致行动人持股86.51% [100] - 营业收入稳步增长，2016 - 2022年CAGR为21.76%；归母净利润随行业景气波动，2023Q1 - 3归母净亏损2.2亿元 [100] 生猪养殖：产能在波折中调减，关注兼具增速、成本与资金实力的标的 - 近期二次育肥现象增加，产能数据难快速收缩，猪价超预期上行缺乏数据支持，养殖板块投资进入逻辑切换期 [94][95] - 养殖成本是核心定价因素，成本低的企业在猪价回升时先扭亏为盈，成本控制是长跑核心竞争力 [95] - 理论上2024H1生猪供给充裕，但出栏量同比难明显增加 [105] - 预计短期二次育肥支撑淡季猪价，猪价拐点或提前，养殖盈利将改善 [117] 公司的核心看点：完善的培养与服务体系、优异的养殖成本、稳健的规模成长、充沛的资金储备 以人为本，内生培养人才，精耕服务体系 - 公司重视人才培养与管理，创始人经验丰富，诸多领军负责人为内生培养，并建立激励机制 [110] - 采用“公司 + 家庭农场”模式，与合作家庭农场建立完善服务和利益共享机制，为养殖户提供专业指导和风险共担方案 [120][123] 领先的成本表现：种猪优势与高标准生物安全防控共振，突围高价原料之枷锁 - 2023年全年公司生猪养殖平均成本约15元/公斤，完全成本约16.2元/公斤，2024年1 - 2月完全成本14.7元/公斤，领先行业 [113] - 公司所处云南地区饲料原料成本高，但通过优质种猪和高标准生物安全防控实现成本优势 [129][131] - 2017、2021年引进PIC曾祖代核心种猪，种猪采用五元杂交配套系，自繁改良种猪性能和生产效率优势明显 [142][145] - 构建“外围 - 厂区 - 猪群”生物安全管理体系，从选址、设施到流程严格防控疫病 [149][152] 稳健的出栏量增长，成长确定性值得期待 - 广东、广西消费大、价格高、原料价格低，公司2021年开始布局两广产能扩张 [167] - 2022 - 2023年能繁母猪产能跨越式增长，截止2024年2月末存栏达8.5万头，养殖产能超150万头 [168] - 预计2024 - 2025年生猪出栏量达250万头、350万头，2023 - 2025出栏量CAGR达51.72% [4] 充沛的资金是支撑公司跨越周期实现成长的基石 - 杠杆水平低，截止2023Q3资产负债率22.27%，严控40%以内 [172] - 短期偿债压力低，2023Q3一年期到期负债占比5.30%，处于行业较低水平 [8] 盈利预测与估值分析 收入与成本假设 - 预计2023 - 2025年商品猪销售均价为14.42/16.00/17.50元/公斤，出栏量为152.04/250.00/350.00万头，养殖成本为15.00/13.80/13.00元/公斤 [53] - 预计2023 - 2025年实现营业收入37.02/57.26/81.86亿元，同比+12.0%/+54.7%/+43.0%；归母净利润 - 3.60/2.68/10.54亿元 [53] 盈利预测与估值分析 - 采用分部估值法，给予公司目标市值193.34亿元，较当前市值有约11.18%涨幅空间 [53]