报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 一季度营收在23年同期高基数下略承压，利润同比改善，基本符合预期 [5] - 随着渠道库存及原料成本压力缓解，榨菜基本盘有望稳固，24年业绩修复可期；萝卜、泡菜优化资源投放，榨菜酱等新品类预计更高增速，未来坚定榨菜+及其亲缘品类、川式复调双轮驱动发展，看好公司品类及渠道扩张带来的增长空间 [6] - Q1营收在高基数下略承压，利润同比改善；榨菜原材料成本预计前高后低，全年聚焦夯实榨菜根基、拓展品类任务，业绩增长可期 [20] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2,548|2,450|2,749|3,041|3,330| |增长率yoy（%）|1.2|-3.9|12.2|10.6|9.5| |归母净利润（百万元）|899|827|933|1,034|1,138| |增长率yoy（%）|21.1|-8.0|12.9|10.8|10.0| |ROE（%）|11.6|10.0|10.6|10.8|11.0| |EPS最新摊薄（元）|0.78|0.72|0.81|0.90|0.99| |经营活动现金流（百万元）|1079|435|935|805|1163| |投资活动现金流（百万元）|-536|271|-150|-157|-170| |筹资活动现金流（百万元）|-312|-339|-231|-167|-222| |现金净增加额（百万元）|232|367|554|481|771|[4][10] 资产负债表（百万元） |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|6761|6934|7603|8112|8968| |现金|3414|3680|4234|4715|5487| |应收票据及应收账款|6|11|7|12|9| |其他应收款|3|4|4|5|5| |预付账款|13|5|15|7|17| |存货|470|495|578|609|688| |其他流动资产|2855|2739|2766|2764|2762| |非流动资产|1841|1835|1953|2063|2172| |长期股权投资|0|0|0|0|0| |固定资产|1147|1056|1134|1193|1235| |无形资产|500|489|542|608|687| |其他非流动资产|194|291|277|262|250| |资产总计|8602|8769|9557|10175|11139| |流动负债|738|430|630|511|709| |短期借款|0|0|0|0|0| |应付票据及应付账款|165|147|199|183|235| |其他流动负债|572|284|431|328|474| |非流动负债|109|95|95|95|95| |长期借款|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|109|95|95|95|95| |负债合计|847|525|725|606|804| |少数股东权益|0|0|0|0|0| |股本|888|1154|1154|1154|1154| |资本公积|3203|2937|2937|2937|2937| |留存收益|3665|4154|4804|5447|6164| |归属母公司股东权益|7755|8244|8832|9569|10335| |负债和股东权益|8602|8769|9557|10175|11139|[23] 利润表（百万元） |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2548|2450|2749|3041|3330| |营业成本|1194|1207|1342|1483|1622| |营业税金及附加|40|38|42|47|52| |销售费用|365|328|371|407|443| |管理费用|86|88|88|94|100| |研发费用|4|6|6|6|6| |财务费用|-105|-101|-115|-130|-149| |资产和信用减值损失|-4|6|4|4|2| |其他收益|12|6|11|10|10| |公允价值变动收益|13|11|10|10|10| |投资净收益|70|67|60|60|60| |资产处置收益|0|1|0|0|0| |营业利润|1055|976|1099|1217|1339| |营业外收入|1|0|1|1|1| |营业外支出|0|1|1|1|1| |利润总额|1056|975|1099|1217|1339| |所得税|157|148|165|183|201| |净利润|899|827|933|1034|1138| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属母公司净利润|899|827|933|1034|1138| |EBITDA|1067|987|1086|1203|1321| |EPS（元/股）|0.78|0.72|0.81|0.90|0.99|[23] 公司战略 - 24年以“稳住榨菜，夯基拓新，寻求增长”为战略指引，全年聚焦夯实榨菜根基、拓展品类任务 [3] 产品层面 - 榨菜品类基数大、保持稳中有升；萝卜、泡菜品类优化资源投放策略、持续培育增量；新品类针对性投入资源，从无到有、由小到大，实现较快较好增长；各品类协同发力，推动公司全年目标任务完成 [3] 渠道层面 - 一二线市场加强渠道精细化管理、做透做优，县级市场加强网点培育建设、持续开发空白市场；线上、餐饮等新渠道持续开拓、发掘增量 [3] 盈利端情况 - 上半年仍使用去年采购的较高价原材料，故24Q1毛利率有所下滑，下半年成本红利将逐渐体现，全年原材料成本预计前高后低 [20] - 24Q1销售费用率下降明显，主要系同比减少了线上费用投放，全年费用投放线下为主，且在二三季度传统营销旺季逐渐增强费投和地推力度，同时24Q1管理费用率亦有改善 [20] - 成本、费用综合影响下，24Q1公司实现净利率36.29%，同比提升1.91pct [20]