长期国债收益率的合理定价机制 基础层定价 - 长期国债收益率应反映可持续的经济潜在增速(实际收益率水平)和长期核心CPI通胀预期[7][8] - 可持续的经济潜在增速体现实体经济平均的实际债务融资成本[7] - 长期核心CPI通胀预期是居民本币购买力的最优平减指标[7] 叠加层定价 - 经济发展阶段对应的货币政策立场特征[10] - 地产基建内需拉动经济增长时,货币政策应采取长期偏宽松立场[10] - 内外部消费升级拉动先进制造业时,货币政策应重回中性立场[10] - 金融市场资产负债结构调整的中短期特征[12][13] - 表外负债向表内转移较快时,表内"安全资产"相对稀缺,可能压低长期国债收益率[12] - 居民新增房贷低迷导致银行缩表效应,也可能逆转"安全资产荒"[12] 当前长期国债收益率偏低的原因 - 基础层定价趋势与实际收益率存在较大差距[8][9] - 叠加层中短期因素压制长期国债收益率[10][12] - 央行货币政策立场转向中性,不大幅宽松刺激地产需求[10] - 表外负债向表内转移、银行缩表效应可能逆转"安全资产荒"[12] 未来走势预判 - 短期内长期国债收益率上行概率大于下行[13] - 但长期来看,房地产市场困境与产业布局、城镇化等深层次问题相关[16][17] - 近期地产新政有助于缓解供需两侧下跌压力[16] - 但深层次机制设计才能带来趋势性改善[17]