投资评级 - 维持买入评级 目标价下调至1 65港元 基于10年DCF模型(WACC 10 0% 终值增长率3 0%) 反映中国在线零售药房行业在后疫情时代增长放缓背景下叮当健康的盈利预测下调 [2][18] 核心观点 - 叮当健康2023年收入达48 57亿元人民币 同比增长12 2% 调整后非国际财务报告准则净亏损收窄17 2%至1 07亿元人民币 显示规模经济效应持续显现 [2] - 预计2024E 2025E 2026E收入将分别增长11 1% 12 2% 13 2% 主要得益于网络规模和服务能力的提升以及政府推动在线医保支付带来的在线购药渗透率提高 [2] - 预计2024E调整后净亏损为5300万元人民币 2025E 2026E将分别实现1400万元人民币和9500万元人民币的调整后净利润 [2] - 2023年经营现金流净流出大幅减少至500万元人民币 履约费用占收入比例从2020年的12 7%持续下降至2023年的10 1% 未来仍有运营效率提升空间 [2] 行业环境 - 中国在线药品零售行业在2022年高基数下普遍面临增长压力 多个在线平台报告收入增长放缓 [2] - 地方政府正在扩大线下药店的在线医保接入 北京 上海 山西 安徽蚌埠 广东韶关等地加速推进个人医保账户在线支付 但仅限于具有医保资质的线下药店 [2] - 叮当健康凭借全国实体药店网络 在上海已获得在线医保支付接入 北京计划在2024年7月1日前连接200多家线下药店 这些地区是叮当健康的主要收入来源 预计在线医保支付实施将对其O2O药品销售业务产生长期积极影响 [2] 财务表现 - 2023年收入48 57亿元人民币 同比增长12 2% 调整后净亏损1 07亿元人民币 同比收窄17 2% [2] - 预计2024E 2025E 2026E收入分别为53 95亿 60 54亿 68 50亿元人民币 同比增长11 1% 12 2% 13 2% [2][27] - 预计2024E 2025E 2026E调整后净利润分别为-5300万 +1400万 +9500万元人民币 [2][27] - 2023年经营现金流净流出大幅减少至500万元人民币 2022年为2 38亿元人民币 [2] - 2023年履约费用占收入比例降至10 1% 2020年为12 7% [2] 估值分析 - 基于10年DCF模型(WACC 10 0% 终值增长率3 0%) 目标价下调至1 65港元 [2][18] - 2024E 2025E 2026E市销率分别为0 29x 0 26x 0 23x [27] - 2025E 2026E调整后市盈率分别为115 0x 16 8x [27]