文章核心观点 公司2024年第四季度业绩落在预告范围内但不及市场预期，主要因储能出货量下滑拖累整体出货量和毛利率；产能利用率下半年饱满，多个前瞻性指标显示短期经营向好；锂电行业拐点尚不明朗，公司2025年一季度业绩确定性较强，当前股价对应PE不算贵但上行空间有限 [1][4][7] 四季度业绩表现 收入端 - 本季度营收1030亿略低于预期1046亿，电池单价约0.61元/Wh环比下滑5%与预期持平，出货量约145Gwh低于预期150Gwh [9][10] - 动力电池出货约130Gwh环比提升38.4%超预期，储能出货约16Gwh环比下滑近50%远低于预期36Gwh [10][11] - 储能出货下滑原因包括国内取消强制配储政策、海外出货周期错配及出口退税政策调整 [2][11] 毛利率端 - 调回会计变更影响后本季度毛利率26.5%，环比下滑4.6个百分点不及预期27.5% [2][13] - 原因一是储能出货占比环比下滑14个点，其毛利率比动力电池高2.9个百分点；二是四季度上游供应链涨价拉高采购成本 [13][14] - 会计调整对下半年毛利率有0.3个百分点负面影响，毛销差四季度环比下滑4.7个百分点 [15] 产能利用率与销售返利 产能利用率 - 公司2024年全年产能利用率76.3%，同比增加6.3个百分点；下半年为86%，同比提升8个点，四季度预计超90% [16] 销售返利 - 2024年底预计负债719亿较2023年底增加203亿，其中销售返利约84亿，占抵扣前收入比例约2.3%，低于2023年的4.1% [18] 资产减值 - 三季度计提大额减值损失47亿，四季度环比下滑到18亿，存货跌价准备占收入比例较小，下滑风险可控 [19] 出货量与市占率 出货量 - 四季度出货约145Gwh，环比提升约20Gwh但低于预期，其中动力电池/储能电池出货约130Gwh/16Gwh，储能占比下滑 [20] 市占率 - 国内动力电池市占率环比略有下滑，三元电池市占率稳固达70%环比上行0.5个百分点，LFP电池市占率提升0.7个百分点至37.3% [20][21] - 储能电池短期预期承压，长期国内市场回归市场化竞争，AI算力有望带动出货量，公司认为3 - 5年储能市场增幅更接近25% - 30% [21] 前瞻性指标 资本开支 - 四季度资本开支达99亿元，环比增加25亿元，在建产能增加，显示短期行业景气度不错，一季度动力电池有国补接力 [22] 合同负债 - 四季度合同负债278亿，环比增加51亿元，显示短期经营面向好 [24] 存货 - 四季度存货环比增长46亿至598亿，超6成是在途商品，会在2025年一季度转化为收入，业绩确定性增强 [25][26] 行业情况 - 锂电行业目前销量/产量在70%上下波动，行业景气度尚可，但拐点是否到来还需持续跟踪 [6] - 市场对公司2025年出货量预期为574Gwh，同比增加21%，当前股价对应2025年PE倍数在18 - 19倍左右 [7]