美国市场流动性风险分析 - 美国市场出现股债汇三杀，10年期美债利率从3.9%升至4.5%，市场担忧对冲基金基差交易去化带来的流动性风险 [1] - 对冲基金通过基差交易可能积累了1-1.5万亿美元规模的美债现货持仓 [1] - 美债居于美元流动性派生的核心，债杀易导致短端融资的核心抵押品快速缩水，造成流动性紧缩 [1] - 5-6月债务上限问题解决后美债发行量增加可能进一步吸收流动性 [1] - 美国系统性金融风险的概率和美联储开启QE的概率在提升 [1] 基差交易机制 - 基差交易横跨美国国债现货、期货和回购三个市场，利用现货与期货市场价差实现套利 [2] - 投资者做多国债现货并做空国债期货，通过回购市场获得再融资并展期直到期货交割 [2] - 基差交易成本主要是回购市场的借贷成本，回报是期货相对现货的溢价部分 [2] - 基差交易需要加杠杆，杠杆率受回购抵押品借款的折损率影响 [2] 基差交易风险 - 回购展期风险：隔夜回购融资需要不断展期，若流动性不足将提升成本 [6] - 保证金风险：国债市场波动变大可能导致期货现货价格走向不同，引发逼仓 [6] - 杠杆风险：高杠杆会放大前两类风险 [6] 历史经验与当前规模 - 对冲基金基差交易去化是2020年3月美债市场危机的重要助推因素 [7] - 截至2024年3季度对冲基金美债现货多头总量为2.06万亿美元 [9] - 截至2024年2季度回购净借款规模约1万亿美元 [9] - 截至今年3月18日美债期货做空量为1.1万亿美元 [9] - 估算当前基差交易总量在1-1.5万亿美元之间 [9] 当前市场特征 - 市场波动性快速走高，VIX和MOVE指数均来到近期高位 [12][14] - 美债供过于求，海外资金需求自去年底开始走弱 [16] - 美国参议院通过新版本债务上限方案，未来十年增加5.8万亿美元基本赤字 [16] - 贸易冲突升级可能引发海外资金流出，造成股债汇三杀 [19] - 对冲基金在多市场持有较大敞口，具备风险传导能力 [22][24] 潜在政策应对 - 流动性冲击可能倒逼美联储重启QE [26] - 特朗普政府可能通过美国主权财富基金抄底美国资产 [26] - 后续收益可能用于美国制造业和基础设施投资等再工业化项目 [26]