核心观点 - 石头科技2024年营收达119.45亿元，同比增长38.03%，但归母净利润同比下降3.64%，扣非净利润跌幅达11.26%，呈现"增收不增利"现象 [2] - 公司采取"以利润换规模"战略，销售费用激增73.23%至29.67亿元，研发投入增长56.93%至9.71亿元，导致毛利率和净利率分别下降4个和7.15个百分点 [4][5] - 洗烘一体机等新业务虽实现93.13%增长，但毛利率同比下降9.1个百分点至33%，且面临传统厂商80%市场份额的竞争压力 [9][15] - 公司销售费用率(24.84%)达行业两倍，研发投入占比(8.13%)显著高于美的(3.99%)和海尔(3.95%)，商业模式可持续性存疑 [6][16] 财务表现 - 2024年营收119.45亿元(+38.03%)，归母净利润19.77亿元(-3.64%)，扣非净利润跌幅更深 [2] - 毛利率从54.36%降至50.36%，净利率从23.70%降至16.55% [5] - 每创造1元收入需投入0.25元销售费用和0.08元研发费用 [6] - 其他智能电器产品营收增长93.13%，但成本增速达123.49%，导致毛利率下降9.1个百分点 [10] 战略布局 - 研发人员数量从2023年622人暴增至2024年1043人，日均新增1.15人 [8] - 洗烘一体机业务与销售费用率突破20%、研发投入增速提升46个百分点的时间线高度吻合 [7] - 公司全球扫地机市场份额达16%成为行业冠军，但新业务拓展导致资源分散 [5][15] - 大家电行业要求重资产、长周期模式，与公司原有轻资产、快迭代的智能硬件模式存在冲突 [15] 行业对比 - 销售费用率：石头科技24.84% vs 美的9.50% vs 海尔11.74% [6] - 研发投入占比：石头科技8.13% vs 美的3.99% vs 海尔3.95% [6] - 传统厂商在洗衣机等成熟品类占据超80%市场份额，供应链成本优势显著 [15] - 公司技术投入集中在渐进式改进，缺乏颠覆性创新潜力 [16] 增长困境 - 销售费用增速(73.23%)远超营收增速(38%)，研发投入增幅(56.93%)高于成果转化效率 [12] - 19.24亿元广告支出仅换来新业务93.13%增长，"烧钱换增长"模式可持续性存疑 [12] - 研发人员占比从2022年54.54%降至2024年40.74%，显示人力资源配置变化 [8] - 公司战略被形容为"为了卷传统厂商而卷"，缺乏明确创新路径 [13][14]