财报核心要点 - Q1收入42亿欧元不及市场预期的43.8亿欧元，Q2收入指引增速仅13%，远低于管理层此前20%的增长展望[3][4] - 经营利润5.1亿欧元同比增长203%，利润率提升至12%，但低于市场预期1.53%[6][22] - 自由现金流5.34亿欧元同比翻倍，占收入比重达13%，现金储备积累至80亿欧元[8][9] 收入增长驱动因素 - 订阅用户净增500万超预期，但ARPPU同比仅增3.9%低于预期的5%，主要因拉美等新兴市场低价策略[5] - 广告收入同比增长16.1%，广告支持用户数增长带动毛利率提升[6] - 播客内容扩充短期压制利润率，版权成本占比环比提高0.5个百分点[6] 区域用户结构 - 欧洲MAU占比从32%降至31%，北美从22%降至21%，拉美从21%升至22%[15] - 拉美地区净增用户占比最高达7.3，北美仅0.3[14] - 付费率从43.4%降至39.5%，主要因新兴市场用户转化[18] 成本与效率 - 研发和销售费用同比持续下降，AI技术提升内部效率[6] - 总成本占比从68.9%优化至67.8%，主要来自经营杠杆[23] - 订阅业务毛利率33.5%创历史新高，广告业务毛利率15.1%[21] 估值与展望 - 当前估值对应2026年EV/EBITDA约40倍，高于奈飞的30倍[12][13] - 中性估值区间1000-1200亿欧元，对应35倍2026年EV/EBITDA[13] - 长期竞争优势未变，版权成本优化和市占率提升仍是核心逻辑[12]