文章核心观点 - 美国全行业因预期关税上调而出现经济活动前置 包括抢消费 抢进口 抢库存和抢投资 但这种活动激增状态持续性脆弱 掩盖了周期性增长放缓 [1][3] - 美国经济更可能呈现系统性走弱 广泛而缓慢地发生在所有部门 关税政策的解释效用正在下降 衰退风险来自于更广泛的政策变化 [21] 居民部门分析 - 私人部门最终购买相对稳健 但背后是明显前置的商品需求 其中耐用品消费最为显著 [3] - 居民消费能力正边际走弱 4月非农薪资增速偏弱 联储看重的ECI收入增速保持回落趋势 跳槽者薪资增速已回落至2019年水平 [5] - 支撑消费韧性的财富效应从2024年第四季度开始消退 成为过去一年居民部门总财富增长最缓慢的季度 且2025年第一季度面临进一步下降 [7] - 低利率顺风消失 房贷利率压力缓慢上升 给居民财富积累带来更大压力 [7] 企业部门分析 - 企业展现出抢进口姿态 库存激增 固定投资中的设备投资大举前置 体现企业对关税的积极应对 [11] - PMI产出持续放缓 库存从去年底开始持续上行 [11] - 企业应对关税之道是以静制动 不急于裁员但减少招聘 3月职位空缺数持续下行 [19] 劳动力市场分析 - 4月劳动力数据表现健康 非农新增就业 失业率变动及壮年就业率回升 [13] - 3月零售业就业高增对应居民部门抢消费 4月仓储物流业就业高增对应企业抢进口 [13] - 受关税冲击最大的行业在4月数据中仍展现向上波动 真正的就业需求冲击可能出现在5月和6月的非农报告 [15] 经济前景与风险 - 经济走弱可能先发生在零售消费 进而向就业蔓延 联储若只观察就业可能落后于曲线 [19] - 结束衰退需要关税战偃旗息鼓 利率和通胀自然回落 以及特朗普内政改革取得成果 [21]