关税政策变化与市场反应 - 特朗普关税政策从4月2日宣布的34%加征逐步升至125%，后因中美会谈降至10% [1] - 市场初期因关税大跌但目前已完全修复失地，反映短期冲击被消化 [1] - 美国对中国本轮关税由145%降至30%，24%暂缓90天执行 [1][3] 关税对美国经济的传导路径 - 短期供给冲击：推升进口商品价格，减少供给导致通胀压力，通过库存水平和供应链紧张度观察 [7] - 宏观库存：截至3月名义库存同比增2.4%，批发商和生产商补库明显（库存规模较2024年10月分别升1.1%/1.0%） [10][11] - 微观库存：专门零售商库存同比增速由-0.5%升至10.0%，大型零售商库存增速达6.8% [14] - 长期需求冲击：供给侧通胀抑制消费，高利率压制地产和投资 [8] - 金融市场间接影响：4月"股债汇三杀"及穆迪下调美国信用评级至Aa1体现负面反馈 [8][58] 库存与供应链分析 - 库存支撑时间：测算显示补库可支撑至10-11月，进口数据测算可消耗至10-12月 [18][20] - "抢进口"规模达2307亿美元，若关税使进口减少20%-30%，库存消耗速度加快 [20] - 行业差异：纺织服装（中国进口占比37.5%）、计算机和电子产品（进口依赖度0.5）、电气零部件（中国占比22.5%）压力更大，库存仅支撑4-5个月 [23] 通胀压力测算 - 关税或推升PCE通胀1.4-1.5ppt至4%，CPI同比抬升1个百分点 [32][34] - 补库、低油价及药价行政令延缓通胀传导，压力或三季度末显现（CPI同比或从3.2%升至3.4%） [32][36] - 供应链指标：4月中国制造业PMI新出口订单降至44.7，洛杉矶港口进口量降38.7%后反弹 [25][30] 经济增长韧性评估 - 消费：基准情形下全年名义消费同比或降至4.9%，极端情形（关税升级）年底或零增长 [37][40] - 投资：企业投资回报与融资成本差距收敛，非住宅固定资产投资拉动GDP 1.3ppt [45][47] - AI投资全年同比正增，科技龙头资本开支指引显示增速或放缓至年底20% [49][51] - 地产：降息2次可支撑成屋销量同比升1.5%，新屋升9%；若关税升级则成屋销量或降1% [53][55] 金融市场与政策变量 - 短期扰动：美债5-6月到期规模4.4万亿美元（短债占3.8万亿），TGA回补缺口3261亿美元 [59][61] - 美股估值：标普500动态PE修复至22倍，但有效税率或拖累2025年盈利增速5个百分点至4.9% [63] - 政策对冲：减税法案若通过可抵消关税压力，美联储降息需通胀压力缓解 [57]