海外市场拓展分析 - 蜜雪冰城2018年以越南为首站开启出海，主攻性价比市场，价格带显著低于本土品牌，迅速占据市场份额[2] - 截至2024年底，海外门店80%集中于印尼和越南，但海外营收仅占总营收5%，显著低于泡泡玛特（40%）等IP出海企业[2] - 2024年海外拓店速度骤减至564家，同店营收下滑超30%，主因加盟管理混乱及供应链短板[5][7][8] - 东南亚供应链中心项目2025年启动，计划本地建厂（冰淇淋、椰浆等）以缩短供货周期，预计稳定性将大幅提升[10][11] - 中性测算东南亚开店空间达1.5万家（7亿人口×70%中国二线密度），较当前有3倍增长潜力[13][14] 商业模式与竞争格局 - 蜜雪冰城采用"上游自供+下游加盟"重资产模式，通过原料自加工实现极致成本控制[26][27] - 国内现制茶饮行业2024年进入净关店阶段，行业增速或降至个位数，头部品牌需通过市占率提升维持增长[19] - 国内门店密度饱和导致单店分流，2024年起单店营收持续负增长，乡镇市场成为新拓店重心[15][33] 财务与估值分析 - 2024-2029年营收CAGR预计12%，利润CAGR达18%，主要依赖毛利率提升（原材料自供比例增加）及费用率优化[20] - 当前股价对应2025年40倍PE，PEG1.4高于古茗、茶百道等同行，估值已计入海外成功预期但实际供应链建设仍在初期[22] - DCF估值显示乐观情景下目标价较现价（534港元）溢价有限，解禁压力或加剧股价波动[24][25] 长期发展挑战 - 国内面临单店坪效提升难题，需从规模驱动转向精细化运营，类似啤酒行业集中度提升过程[32][33] - 海外短期处于投入期，供应链完备后或开启新一轮增长，长期可渗透包装饮料市场（现制饮占比仅2% vs 发达国家15%）[34][35] - 公司核心竞争力在于供应链效率，未来或通过整合退出的加盟商强化规模效应，但短期估值修复至25倍PE以下更安全[35][36]