核心观点 - 节假日分布差异、电商促销前置、出口与投资下滑导致消费与生产背离 [2] - 5月社零增速创2024年以来新高达6.4%，超预期1.3个百分点，主要受电商促销前置（家电+14.2pct至53%，通讯器材+13.1pct至33%）和假期同比多2天带动 [2][7][8] - 固定投资当月同比回落0.7pct至2.8%，设备更新周期退坡（设备购置-1.9pct至14.8%，制造业投资-0.4pct至7.7%）与传统基建（-0.9pct至1.8%）、地产（-0.7pct至-12%）回落为主因，但服务业投资提速+1.9pct至4.5% [2][15][11] 消费领域 - 限额以下商品零售+1.2pct至5.2%，餐饮收入+1.3pct至13%，服务业零售额累计同比+0.1pct至5.2% [2] - 汽车零售+0.4pct至1.1%，烟酒+7.2pct至11.2%，粮油食品+0.6pct至14.6% [8] - 家用电器音响、通讯器材当月同比分别达53%（+14.2pct）和33%（+13.1pct） [56][58] 投资领域 - 房地产开发投资累计同比-10.7%，当月同比-12%；商品房销售面积累计同比-2.9%，当月-3.3% [7][18] - 狭义基建投资当月同比回落0.9pct至4.9%，水利环境公共设施管理业投资-2.4pct至3.7% [43][15] - 电气机械、计算机通信、通用设备等装备制造业投资分别下行4.2pct、4.1pct、3.1pct至-12%、-16.4%、-0.7% [48] 生产领域 - 工业增加值当月同比回落0.3pct至5.8%，制造业生产-0.4pct至6.2%，采矿业持平5.7%，公用事业+0.1pct至2.2% [26][35] - 黑色金属（-1pct至4.8%）、非金属矿物（-1pct至-0.6%）受地产基建拖累；运输设备（-3pct至14.6%）、电气机械（-2.4pct至11%）受出口下滑影响 [26][33] - 汽车生产+2.4pct至11.6%，有色压延+0.6pct至8.1%保持韧性 [26][33] 地产领域 - 住宅竣工同比-22.1%，70城新房/二手房价格同比回升0.4pct/0.5pct至-4.1%/-6.3% [18] - 新开工增速+2.9pct至-19.3%，销售额+0.7pct至-6% [18][53] - 现房库存改善，但建安投资持续弱于信用融资增速反映存量项目减少 [18] 服务业与结构转型 - 服务业生产指数+0.2pct至6.2%，民间投资从制造业转向服务业 [35][11] - 5000亿服务消费再贷款等政策工具部署服务业投资 [31][35] - 服务出口（入境游、文化出海）提速，下半年服务业或接棒制造业成为景气主力 [31]