自贸债有望重启 - 中国人民银行行长在2025陆家嘴论坛宣布将“发展自贸离岸债”，遵循“两头在外”原则和国际规则，以拓宽“走出去”及“一带一路”企业的融资渠道[1] - 自贸债是面向上海自贸试验区内已开立自由贸易账户的境内外机构投资者发行的债券，支持人民币和外币双币种发行，其核心优势在于兼具离岸与在岸特点，资金通过FT账户便捷流转[1] - 最近一笔自贸债发行于2023年10月，由凯德中国发行6亿元普通企业债，而境内城投企业发行的自贸债在2023年6月21日后再无新增[1] 自贸债发展历程与阶段 - 第一阶段为政策准备期，始于2013年上海自贸试验区设立及央行出台支持意见[4] - 第二阶段为市场初创期，以2016年跨境债券业务细则发布和上海市政府首发30亿元自贸债为标志，但此后三年无新发[4] - 第三阶段为发展扩容期，从2019年首单企业债开始，2022-2023年城投类主体自贸债快速扩容，2023年发行126只，规模达856.36亿元，笔数和规模均超2022年全年两倍[4] 2023年爆发式增长的原因 - 2023年自贸债发行增速最快，其“替代融资功能”凸显[6] - 原因之一是2022年下半年起，城投企业的中资美元债、点心债和境内债券融资监管全面趋紧，而自贸债发行难度相对更低，且自贸区优惠政策可降低融资费用[7] - 原因之二是2023年美联储多次加息、中美利差走阔，进一步降低了自贸债的融资成本[7] 2023年被叫停的原因 - 实际运行偏离监管初衷，出现了资金端和资产端“两头在内”的情况，即资金并未真正来自境外[9] - 存续自贸债发行主体中，城投企业占比高达77%，非城投地方国企占19%，民营和外资企业参与度低，分别仅占2.5%和1.5%[9] - 主要买家为内资机构，特别是已在自贸区建立分账核算单元的商业银行，其投资资金多来自总行下拨，本质是资金出境，存在合规风险[9][10][11] - 市场隐忧包括发行主体集中于城投导致信用风险上升、资金回流未用于境外项目投资、未达到引入外资目的等，因此央行于2023年5月通过窗口指导收紧政策[11] 重启面临的核心挑战与展望 - 2022年和2023年发行的自贸债将在2025年和2026年到期，到期金额分别为349亿元和811亿元，面临再融资压力[13] - 重启的核心在于解决资金来源问题，必须建立可持续的离岸资金来源渠道，扩大境外投资者群体[13] - 重启后大概率将加强对“发行人需为境外机构，且投资人资金需来源于离岸”的要求[14] - 本次重启最大特点是“两头在外”，即发行人和资金均需来自境外，以重塑市场[14] - 未来将聚焦“走出去”和“一带一路”优质企业，吸引主权基金、外资银行等“真外资”参与，与点心债、熊猫债形成互补[14] - 大部分原有发行主体可能难以符合新要求进行再融资，到期债券可能通过发行境外美元债或点心债来借新还旧[15] - 未来发行人信用资质将更优化，主要是在境外有稳定收入来源且存在境外项目融资需求的AAA级企业或境外优质企业，市场可能形成“长期限+高评级+真正离岸资金”的新格局[16]