大宗商品市场核心观点 - 大宗商品市场仍处于下行周期，煤电系和地产链商品表现显著弱于整体指数，类似2011-2015年走势[7] - 房地产及建筑业需求持续疲软，新开工面积线性外推显示施工面积下降趋势将持续至2027年底[10][11][13] - 煤炭价格已跌至边际成本线（港口动力煤600元/吨，坑口煤200-300元/吨），但受新能源替代（年替代量4亿吨）和火电负增长压制，仅能磨底难以反转[16][18] - 贵金属及强金融属性商品（黄金+80%、白银+60%、铜+15%）因美元信用弱化表现突出，黄金对CRB指数和铜价有1年领先性[20][22][24] - 美元走弱周期下，大宗商品复苏将分三阶段：贵金属→有色金属→产能过剩品种（如煤电/地产链商品）[33] 房地产与建筑业 - 房地产库存高企，政策收储不及预期，居民收入预期不稳导致房价下跌压力加大，市场化去库存难度高[10] - 非房地产建筑业（厂房/园区等）新开工与制造业产能周期强相关，2024年后开工面积大幅下降拖累玻璃等商品需求[11] - 建筑业施工面积持续下行，玻璃/PVC等地产后周期商品需求承压，预计2026年底下降斜率放缓[13] 煤炭与能源结构 - 煤炭供应宽松政策及新能源发电占比提升（2020年7%→当前18%）导致火电需求萎缩，年替代量达4亿吨[16] - 动力煤价格触及成本线后进入磨底阶段，但受新能源装机高增速（年增20%+）压制难以反转[18] 美元信用与商品金融属性 - 特朗普《大而美法案》推高美国财政赤字率（6%+），债务/GDP持续上升损害美元信用[21] - 黄金牛市驱动因素：美元走弱+财政扩张+美股高估值，历史三轮牛市均与美元/财政周期同步[22] - 美元走弱周期下资金向新兴市场溢出，利好大宗商品需求增长（新兴市场为主要需求增量来源）[30] 商品复苏路径 - 强金融属性品种（黄金/比特币）率先反应，有色金属（铜）次之，产能过剩品种需等待供应出清[33] - 黄金价格对CRB指数和铜价的1年领先性体现美元周期→流动性→经济增长的传导机制[24][27]