美国通胀反弹的核心观点 - 关税已导致美国通胀局部反弹，但季节调整方法缺陷导致过去2个月通胀被低估近20bp，CPI读数尚未反映真实情况 [2] - 预测CPI环比将在未来1-2个月确认上行拐点，最快在8月12日验证，同比上行周期可能持续一年左右 [2] - 使用投入产出表估算通胀上升幅度，本轮通胀高点或明显低于2021-2022周期（2022年CPI高点为9%） [8] 通胀滞后反映关税的三大原因 统计方法缺陷 - 疫情后通胀季节性突变导致当前季节调整模型缺陷，累计压低5-6月通胀约20bp [4] - 大量CPI商品分项（服装、家电、汽车等）每两个月才抽样统计一次，导致CPI滞后反映物价变化 [4] - 因预算削减和联邦招聘冻结，美国劳工统计局被迫缩减CPI采样网络，降低数据准确度 [4] 企业行为调整 - 进口商通过保税区延递关税或暂时自行承担成本，延缓价格传导 [6] - 2024年底美国进口货物数量同比从5%激增至30%以上，反映"抢进口"行为 [30] - 实际执行关税税率截至6月仅为8.9%，明显低于宣布的平均税率 [30] 经济增长放缓 - 服务通胀下行（权重61%）抵消商品通胀上行（权重19%） [37] - 劳动力市场降温：6月JOLTS职位空缺743.7万个低于预期，7月失业率升至4.2% [38] 通胀路径预测 - 季节调整偏差将在7月数据中基本消失，核心CPI环比中枢或从10-20bp升至30-40bp [7] - 分项模型预测7月核心CPI环比0.34%（前值0.23%），同比从2.9%升至3.1% [44][45] - 中间品关税（占进口51.5%）影响更持久：10%关税第一年推升通胀0.58个百分点且持续数年 [50] - 极值测算显示关税可能导致CPI最高抬升111bp（直接效应76bp+间接效应35bp） [63] 政策与资产影响 货币政策 - 通胀反弹可能干扰美联储降息节奏，2025年路径存变数但2026年大幅降息确定性上升 [9] - 若经济陷入衰退可快速降息，但若出现滞胀将导致政策两难 [9] 资产配置 - 美股：估值过高（标普500溢价1倍标准差），无论滞胀或衰退均利空，建议低配 [70][72] - 美债：短期受通胀压制但能对冲衰退风险，性价比优于美股，建议标配 [75] - 美元：短期受益于通胀但中期下行周期确立，建议观望 [77] - 中国资产：政策转向+技术突破驱动重估，建议逢低增配科技成长股 [81] - 黄金：中长期仍占优，模型显示合理中枢3000-5000美元/盎司，建议超配 [86][90]