文章核心观点 - 本轮牛市由五个关键因素共同驱动：估值回归、流动性溢价、外部回流、政策红利和基本面回归 [6] - 市场已从2024年9月初的历史估值低点（中证全指PB 1.27，百分位0.00%）反弹，估值修复阶段接近尾声，后续表现更多依赖企业盈利兑现 [9][10][29] - 当前市场处于中等略偏上估值水平（约60度），在内部流动性充裕和外部流动性持续释放的背景下，情绪和估值有进一步抬升的可能 [29][30][31][32] 估值回归：行情的起点 - 2021年至2024年市场单边下挫三年有余，2024年9月初全市场估值创历史新低，中证全指PB跌至1.27，百分位为0.00% [9][10] - 极端的估值低位如同拉紧的弹簧，压无可压时利空出尽转为利好，成为市场反转的起点 [10][11] 流动性溢价：利率下行与资产再配置 - 10年期国债收益率从2018年年初的3.88%一路下探至2025年年初的1.60%，降幅巨大，利率中枢下移被动抬升权益资产估值中枢 [14][15] - 房地产长期走弱导致居民财富寻找新出路，大量存量资金从银行定存转向寻求更高回报的权益资产，构成流动性溢价的核心 [15][17] 外部回流：美联储降息与全球风险偏好提升 - 美联储于2024年9月18日启动降息周期，全年三次降息将利率降至4.25%-4.50%，2025年预计有75-100个基点的降息空间 [19] - 美元利率吸引力下降，国际资金寻找性价比资产，估值低位、政策托底的中国市场成为资金洼地，MSCI、富时等指数扩容提升外资参与度 [19] 政策红利：制度建设和质量提升 - 监管层密集出台政策，包括降低印花税、限制大股东减持、鼓励企业分红、汇金增持ETF、市值管理、严格退市制度等，提升市场质量下限 [22] - 分红文化逐渐生根，红利类指数走红吸引低风险偏好资金，制度建设与分红文化结合促进市场向投资属性转变，奠定慢牛基础 [22][23] 基本面回归：经济复苏与产业升级 - 经济开始逐步走出低谷，硬科技、新能源、算力、人工智能、医药创新等产业升级方向提供市场成长想象力 [26] - 行情长远走势最终取决于企业盈利，政策传导至企业业绩存在时滞，投资者需保持合理配置，兼顾核心宽基与产业升级代表指数 [25][27] 行情展望 - 基于沪深全A估值，若从当前约60度升至80度，大致还需25%左右的估值抬升 [33] - 外部流动性未来两年仍有较大释放空间（美联储2026年底利率有望降至2.75%-3.00%），或进一步提升新兴市场流动性 [19][31]