欧日主权债务市场调整 - 近期欧日国债利率普遍上行，英国10年期利率升至4.85%，30年期利率达5.89%，创1998年以来新高 [7] - 利率上行的直接诱因是政局动荡及财政宽松预期升温，法国将440亿欧元财政紧缩方案与国会信任投票绑定，英国内阁改组削弱财政部长预算权，日本执政联盟参议院选举失利引发财政转向担忧 [2][33] - 通胀粘性提供上行动量，英国核心CPI达3.7%，日本核心-核心CPI维持3.4%高位，2025年春斗工资涨幅5.25%创34年新高 [2][42] 货币政策分化与债务可持续性 - 美欧日货币政策明显分化，美联储处于降息下半场，欧央行按下暂停键，日央行处于加息周期中段并计划重启加息 [2][32] - 政府债务杠杆率自2019年显著攀升，英国扩大16个百分点至101%，法国至113%，美国至114%，日本至213%，财政扩张持续增加主权债务脆弱性 [38] - 本次欧债恐慌与欧债危机不可比，日债持有人结构以境内机构为主，付息压力远小于西方其他经济体 [2] 美国货币市场流动性压力测试 - 美联储缩表、财政部重建TGA账户、企业季末缴税和国债交割共振，可能引发流动性压力测试，逆回购缓冲垫已降至0.4万亿美元低位 [3][65][66] - 当前流动性环境与2019年9月类似，但冲击持续性有限，因美联储缩表更具渐进性，准备金规模维持在3.2万亿美元，与缩表前相当 [3][65] - 美联储完善利率走廊体系，创设常备回购便利作为后盾，结束缩表时点可能在今年底或明年初，准备金供给从过剩状态变为充足状态 [69][76][77] 美债风险重估与中期趋势 - 短期美债恐慌重演风险可控，因TGA重建资金缺口较小（当前近4000亿 vs 2023年超7000亿），未增发长债且经济处于放缓过程 [4][79][85] - 中期美债长端利率易上难下，核心驱动力是期限溢价抬升，底层逻辑是财政主导范式回归和中性利率上升 [5][83] - 市场定价美联储2025年降息2次较为合理，但2026年降息3次以上或过于乐观，需关注降息交易阶段性反转风险 [5][104] 通胀与财政政策影响 - 美欧日通胀粘性较强，英国通胀连续三个月超预期，日本剔除能源与生鲜的核心通胀维持高位，关税冲击使美国有效关税税率升至7.9% [2][42][84] - 财政扩张成为新常态，美国通过《大而美法案》扩大减税规模，德国设立5000亿欧元特别基金，日本2026年预算达122万亿日元创新高 [108][109] - 2026年财政对经济提振效果预计美国为0.6%，欧元区0.2%，日本0.1%，美国GDP增速或达2.0%，德国凭借财政转向明显改善 [110]