文章核心观点 - 当前A股市场居民资金入市行为呈现出显著的“去杠杆化”特征，表现为入市节奏克制、资金结构向低成本工具型产品切换，其深层原因是房地产下行带来的资产负债表受损与“通缩心态”[1][12][15] - 居民资金入市缓慢符合经济规律的理性防御，其大规模入市需要资产负债表修复、制度性红利与确定的赚钱效应共同驱动，参考日本经验，这一过程可能较为漫长[17][20][23] - 尽管居民资金入市缓慢，但2026年A股市场增量资金仍有其他重要来源，主要包括先行大幅入市的保险资金以及即将到期的大额存单资金溢出，两者将提供相对确定的增量[25][28][29] - 在“春季躁动”的日历效应下，市场行情更可能呈现由险资、理财资金和居民资金“三层驱动”的格局，节奏相对平缓但持续性或更强，主题性机会突出[35][38][41] 居民资金行为透视：“去杠杆化”特征 - 新增开户数量温而不火：2025年11月新增开户数为238万户，仅相当于2019年3月牛市初期的202万户，远低于2020年7月“基金热潮”时的405万户[2] - 增量主要来自存量激活：新增开户节奏说明，增量主要来自存量睡眠账户的激活，而非新股民的恐慌性入场，当前入市资金性质多为定投型或配置型[6] - 杠杆资金净加仓力度偏弱：本轮行情“融资净买入占比”指标在阶段高点抬升至约0.6%后回落，明显弱于2019-2020年“单边净加仓”状态，体现为“观望、分段加仓”[1][7] - 资金流向结构向ETF切换：2025年1-11月新基金发行约5308亿元，其中被动指数基金约3817亿元，占比约72%，显著高于主动偏股基金的1492亿元[7] - ETF因低成本高透明受青睐：股票型ETF维持热度，2025年4月单月净申购达1772亿元，其管理费仅0.5%-0.6%，认购费率几乎为零[11] 居民资金入市缓慢的深层原因：资产负债表受损与防御心态 - 居民储蓄存款持续高增且定期化：截至2025年11月，本年累计新增居民储蓄存款达12.06万亿元，居民定期及其他存款余额高达120.91万亿元，活期存款为42.39万亿元[15] - 房价下跌带来财富负反馈：中国居民家庭资产中房地产占比约60-70%，2021年至今全国百城新建住宅价格指数累计下跌超15%，核心一二线城市跌幅接近20-30%，导致典型家庭总资产可能缩水10-20%[15] - 日本经验镜鉴：日本房地产泡沫破裂后，家庭金融资产中现金与存款占比从1990年的46.5%一路攀升至2012年的55.2%，而“股票与证券”占比从13.5%降至6.20%[17][20] - 居民入市需要根本性驱动：日本居民资金在2014年后真正大规模入市，由NISA制度扩容（制度性红利）和企业ROE从3-4%提升至8-10%（确定的赚钱效应）驱动[23] 2026年增量资金的其他来源：险资与到期存款 - 保险资金大幅入市：2025年第三季度，保险资金的股票和证券投资余额环比增长8639.94亿元，是第二季度2619亿元的3.3倍[1][26] - 政策松绑驱动险资配置：监管政策如IFRS 9/17实施、沪深300成份股风险因子下调至0.3、ROE考核调整以及互换便利工具推出，共同改变了险资的配置能力与逻辑[26] - 险资偏好高股息资产：在负债端成本约3.0%而长债收益率低于2.2%的背景下，配置股息率3%-4%的红利蓝筹成为补足收益的可行路径[28] - 2026年险资增量测算：预计2026年险资权益增量空间约为6200亿元，该测算基于2026年保费收入达6.37万亿元及大型险企约30%保费投资A股的政策要求[28] - 大额存单到期带来资金溢出：2022-2023年新增的住户定期存款中，约12%-30%为3年期大额存单或特色存款，估算约有4~7万亿元此类资金将于2025年下半年至2026年上半年集中到期[33] - 到期资金迁移产生权益增量：在迁移理财比例30%、“固收+”产品权益配置10%的基准假设下，对应权益增量资金约为1650亿元[34] 春季躁动行情展望与配置建议 - 春季躁动的历史特征：一季度是A股资金面最宽松、散户入场意愿最强的时期，融资净买入成交额占比在1月的20日均值接近1%（约0.93%）[35] - 行情风格偏小盘成长：春季躁动平均主升浪涨幅在15%左右，风格上呈现明显“小盘、偏成长”特征，计算机（+23.3%）、有色金属（+20.4%）、电子（+19.2%）和通信（+19.0%）是过去十年涨幅居前的行业[38] - 2026年春季行情或呈“三层驱动”：险资作为“压舱石”（年度增量约6200亿元），到期存款通过“固收+”间接流入（年度增量约1650亿元），居民资金以ETF配置、分步加仓等“观望式参与”为主[41] - 配置建议关注四条主线： - 科技主题中的机器人、商业航天、核电，这些方向长线资金持续流入且交易拥挤度较低[42] - 海外算力与半导体板块，受美联储政策预期变化及资金流入影响[42] - 非银板块，直接受益于市场交易活跃度提升及资本市场改革深化[43] - 消费板块中的主题性交易机会，如春节临近带来的预制菜、餐饮供应链等领域机会[43]