2025年银行次级债市场回顾 - 核心观点：久期波动对银行二永债（二级资本债和永续债）的影响大于尾部信用问题 [1] - 一级市场发行量边际上升，净发行量整体平稳，但结构分化，股份行净发行量同比下滑2050亿元，是二级资本债缩量的主因 [1] - 二级市场利差走势由收敛转向分化，高评级短久期二永债利差随资金价格平稳持续走低，而低评级长久期二永债利差在行情波动下难以顺畅压降，利差波动上行 [1] 2025年市场主要变化 - 净发行趋势反映银行扩表与缩表的分化：股份行与农商行扩表速度显著下行，资本充足率稳定下发行趋势不明显；城商行仍有扩表诉求且资本充足率相对较低，次级债净发行量趋势性上升 [2] - 配置端不稳导致银行次级债长端抗跌性不足：2025年四季度以来，银行二永债相比同期限同评级中票呈现超跌格局，利差上行受利息增值税新规、二永债高弹性、赎回新规担忧及摊余债基开放潮影响 [2] - 尾部风险表现为不赎回或赎回不续发：中小银行尾部风险可能从信用风险暴露转为收缩环境下新增贷款或信用债占用核心资本不足，导致其对未来续发二永债预期减弱，赎回不续发的概率可能更高 [2] 2026年市场与策略展望 - 一级发行预测：国有大行预计发行银行二永债9000亿元及2500亿元TLAC债，供给量维持平稳；中小行预计发行6000-7000亿元银行次级债，净发行难快速收缩 [3] - 二级投资策略宜更关注负债端的“稳”，次关注信用端的“赎”：短久期利差空间相对有限，长久期利差充足但受负债端不稳扰动；可考虑1-3年期限的骑乘空间，适当关注2-3年期二级资本债及1-2年银行永续债的下沉机会 [3] - 长端投资环境：预期2026年债市整体处于逆风期，存在潜在事件冲击，银行二永债波动及交易难度将上升，配置端支持力度可能边际减弱；高利差使配置性价比占优，但交易机会更多出现在市场情绪冲击导致的超跌调整之后 [3]