文章核心观点 - 在政策红利与宏观利率下行的双重驱动下，集中式租赁住房市场正破解盈利困局并步入快速成长期 [1] - 构建了包含五大维度的全景框架，以精准量化租赁住房REITs的长期投资价值，并深度解析了扩募机制通过规模效应与风险分散重塑资产估值 [1][3] 租赁住房市场发展驱动力与格局 - 供需两端政策密集出台，包括提供低成本租赁用地、税收优惠、财政补贴及公募REITs通道，叠加宏观利率下行显著降低融资成本，推动租赁企业商业模式成型 [1] - 在政策与市场驱动下，租赁住房供应量显著增加，市场格局加速向国企主导演进，大宗交易市场同步升温 [1] - 大宗交易市场中，内资倾向于通过委托运营分散风险，而外资更偏好自主运营高端资产以获取更高风险补偿 [1] 租赁住房REITs底层资产分类与特征 - 底层资产主要涵盖公租房、保租房及市场化公寓三类，在租户结构、收支模式及租约稳定性上呈显著差异化特征 [2] - 公租房与保租房具有强保障属性，面向中低收入群体或新市民，租金定价受限且涨幅被管控，但受益于极低土地与税费成本、政策性免营销优势及极高租约续签率，展现出“高稳定、低弹性”现金流特征 [2] - 市场化租赁住房面向全客群，租金随行就市具有增长潜力，但需承担较高营销招商费用及税负，租约稳定性受市场供需波动影响较大 [2] 租赁住房REITs投资价值评估体系 - 构建了包含区域经济、资产质量、运营能力、管理人素质及市场与政策环境五大维度的全景扫描框架 [2] - 评估体系以运营管理能力为核心，权重为37%，重点考察出租率、租金增长率、EBITDA利润率及现金流分派率 [2] - 资产质量权重为26%，关注项目所在城市的能级与区域位置、物业状况与租户结构 [2] - 市场区域经济权重为20%，考察区域经济水平、人口净流入率及租金收入比等 [2] - 管理人素质侧重团队经验与储备资产，市场与政策环境则评估地方支持力度与市场供需 [2] REITs扩募机制对估值的影响 - REITs常态化扩募机制将通过规模效应、风险分散及预期改善三重路径，推升存量资产估值水平 [3] - 扩募带来的规模效应能摊薄固定管理成本，直接提升净运营收入利润率，进而提高DCF估值 [3] - 通过区域互补和租户结构差异化资产注入，能有效降低单一资产空置风险，增强现金流稳定性，从而降低资本化率 [3] - 具备持续扩募能力的“平台型REITs”将获得市场更高营运资金乘数溢价，实现整体估值中枢上移 [3]

文章核心观点 - 下游品牌进入新一轮产品生命周期，带动中游供应链预期改善，推荐前瞻布局海外基地、产能爬坡将在2026年贡献盈利弹性的公司 [1] 新兴品牌销售表现 - Owala品牌在北美亚马逊线上销售表现强劲，2025年11月至2026年1月销售量同比分别增长+147%、+321%、+449% [1] - Owala的销售放量对冲了Stanley品牌线上销售下滑的压力，2025年10月至2026年1月，Owala与Stanley品牌线上销售合计同比分别增长+27%、+30%、+57%、+23% [1] - 自2024年下半年以来，Owala品牌销售逐步上行 [1] 新兴品牌成功因素 - 产品设计差异化：爆款系列FreeSip采用双饮口设计，支持宽口和细口喝水 [1] - 价格定位下沉：产品价格带以30美元为主，相对更下沉 [1] - 营销策略亲民：重点合作小型KOL/网红，主打社区及亲民属性，走接地气的差异化营销路径 [1] - 品牌有望复刻Stanley的成功路径 [1]

文章核心观点 - 随着人工智能数据中心（AIDC）的发展，美国电力供需矛盾加剧，电网面临巨大压力，这将驱动数据中心配置储能的需求高速增长，为储能行业带来新的高弹性增长场景 [1][2] AIDC发展加剧美国电力供需矛盾与电网压力 - 2023年美国数据中心耗电量达176TWh，占全国总电力消耗的4.4% [2] - 国际能源署（IEA）预计到2028年，数据中心电力消耗将增至325-580TWh（最高值），五年复合年增长率达26.9%，占美国总电力需求比例将提升至6.7%-12% [2] - 数据中心发展导致美国电力缺口扩大，停电风险增加 [2] - 数据中心推高美国电价，特别是容量电价：以PJM市场为例，2025年1-10月总批发电价同比上涨45%，从55.46美元/MWh升至80.67美元/MWh [2] - 数据中心并网排队时间长，平均需1-3年，在北弗吉尼亚地区接入电网可能长达7年 [2] - 美国电网基础设施老化严重，约70%的变压器处于“超期服役”状态 [2] AIDC配置储能的必要性与优势 - 800伏直流（800VDC）架构成为下一代数据中心配电最佳选择，能最大限度减少转换损耗和布线体积 [3] - 英伟达白皮书指出，大模型工作时机架功率会从约30%的空闲状态迅速波动至100%利用率，可能引发电网问题，配置储能可用于调峰调频 [3] - 短期看，配置储能有助于减轻电网负担，并可能缩短数据中心接入电网的时间 [3] - 中长期看，新能源（风光）搭配储能或将成为数据中心主流的自备供电形式 [3] - 对比其他供电方案，光储系统在经济性和交付周期上具备优势：光储配置周期为1-1.5年，燃气轮机需3年以上，固体氧化物燃料电池（SOFC）需90-120天 [3] - 经济性对比：配置6小时、100%的光储系统，其平准化度电成本（LCOS）在补贴后为52美元/MWh，与燃气轮机平价，且优于SOFC补贴后的82美元/MWh [3] 数据中心配储市场前景与需求预测 - 数据中心储能最初将用于调峰等功能，配置时长预计为4小时，配置比例为20% [4] - 未来，由于数据中心电力需求巨大（将占美国总需求10%以上），且科技公司对绿电有要求，风光配储供电将成为趋势，配置比例将大幅提升至100%，配置时长为6-8小时 [4] - 预计2026年至2030年，数据中心配储需求将高速增长，分别为10.1GWh、25.9GWh、53.5GWh、98.7GWh和165.7GWh，期间年复合增长率高达101% [4] - 2026至2030年四年间，数据中心配储累计需求预计将达到353.9GWh [4]

文章核心观点 文章为国泰海通证券2026年春季策略会的详细议程 会议于3月24日至26日在深圳举行 议程覆盖宏观经济 政策展望 以及多个行业和主题的投资策略 核心在于探讨在宏观经济格局重塑 国际秩序变化及科技产业变革背景下 各领域的投资机会与市场展望 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 主论坛与宏观总量 - 会议首日主论坛聚焦全球宏观经济与政策 议题包括中国宏观经济和政策展望 美国经济和货币政策展望 以及中东问题的现状和未来 [2] - 总量分会场深入探讨国际秩序重塑下的大类资产“重定价” 2026年市场策略 企业生命周期解码的股票投资新范式 科技支持下的IPO市场展望 以及利率重定价的边界与节奏 [3][5] 人工智能与科技 - 设立独立AI分会场 主题为“算力应用全面开花” 议题涵盖通用人工智能与大模型建设新范式 从智算中心到全球协同的新一代AI基础设施 端侧智能的创新应用 AI赋能生产力的跃迁 以及数据要素激活数字经济 [4][5] - AI渗透率提升主题下 探讨AI在营销 漫剧 玩具 广告 游戏工具等具体领域的应用发展趋势及游戏出海观察 [6][8] - AI记忆工程被视为基座大模型的迭代方向 其发展拉动了内存需求 Agent的落地被认为是AI脱离ChatBot的重要一步 并将显著抬升CPU需求 [7][8] - 通信分会场主题为“智算引擎轰鸣 光连接重构范式” 讨论国内算力建设及光通信需求 人工智能算力网络高速互联 国内IDC建设需求 以及卫星通信的现状与未来 [13][14][17] - 科技产业链投资方法论强调寻找“高价值 高通胀 高壁垒 高弹性”的“四高”龙头 具体覆盖AI新周期 商业航天 电子半导体趋势性高成长股及计算机等领域的投资机会 [21][23] 高端制造与新能源 - 机械分会场主题为“硅基生命拥抱星辰大海” 议题包括机器人关节模组 触觉传感 火箭 卫星及太空光伏等商业航天与前沿制造技术 [29][31][32][35][40] - 电新分会场主题为“进击的Z世代新能源” 展望2026年储能 动力电池 碳酸锂 电力设备及核聚变 AIDC电源液冷等领域 [26][29][30] - 汽车分会场主题为“不可或缺的汽车工业” 探讨智驾大模型 人形机器人灵巧手 乘用车出海与终端消费趋势 智能车检测产业升级及汽车AI投资策略 [43][44] 周期 资源与“反内卷” - 地产链和反内卷主题下 讨论2026年房价展望 深圳地产市场走势 并聚焦建筑 建材 公用事业 金属 快递等行业在“反内卷”背景下的投资机会 [9][11] - 大宗商品分会场主题为“商品的第二增长曲线” 研判贵金属 有色金属 新能源品种 化工产能周期及农产品等大宗商品的投资机会 [34][35][36] - 战略资产分会场聚焦“金属 能源与材料” 讨论金属作为战略资产 煤炭上行周期 建材出海与工业材料升级 电改终局下的电价 石油化工及油运超级牛市等议题 [40][41][42] 医药健康与消费 - 医药分会场主题为“创新破局 扬帆世界：中国医药的全球价值时刻” 内容涵盖医药健康产业趋势 肿瘤 代谢 自免药物的全球研发进展 医疗器械出海 脑机接口及2026年行业策略 [25][28] - 消费分会场主题为“服务消费的春天” 讨论食品饮料大众消费回升 美妆GEO营销变革 服务消费政策利好 科技赋能家电 制造业与科技消费主线 原材料周期与品牌成长 以及农林牧渔等行业 [29][31] 金融 固收与资产配置 - 金融分会场主题为“存款搬家与居民财富管理” 探讨居民财富管理新趋势 “存款搬家”的展望及影响 以及非银金融和银行的策略 [19][22] - 固收分会场主题为“不固方可得债造新途：重塑固收资产的配置逻辑” 讨论债券市场展望 货币与财政政策 低利率时代的“固收+”策略及海外债机遇 [24][27] - 大类资产与指数投资分会场主题为“国际新秩序与产业新变革” 涉及宏观政策展望及指数投资相关主题演讲 [10][12][16] - 多元配置分会场主题为“宏观波动下的多资产配置与杠杆应用” 量化投资分会场主题为“午市乘势 量化大年” 探讨宏观量化 绝对收益 工程化投研 Smart Beta 大类资产配置及两融策略等 [36][38] 政策与改革 - 宏观政策分会场主题为“地缘博弈 货币重构与中国政策” 探讨美元霸权松动下的全球货币新秩序 地缘博弈与产业链重构下中国的政策选择 以及2026年中国宏观经济政策展望 [15][18] - 国企改革和低估值主题下 讨论长协电价 城燃红利 “十五五”水电 AI对用电的影响 以及航空 高速公路等行业的投资机会 [33][35]

报告导读： 1 月美国 新增非农就业人数超预期回升，失业率回落至 4.3% ，年度修订将 2025 年 3 月就业人数下修 86.2 万，低于初值的 91.1 万人。总体来看， 1 月非农数据 传递出美国就业市场有所企稳的积极信号，美联储或有空间在 6 月之前暂停降息。 1 月非农数据明显超出市场预期。 一方面， 1 月美国新增非农就业 13 万人，大幅超出市场预期的 6.5 万人。其中，私人部门新增就业明显回升，主要受教 育和医疗保健行业拉动。不过，其他私人部门行业新增就业水平自 2025 年 10 月以来也呈持续回升态势，或体现出美国就业市场有所企稳。 另一方面，在 劳动参与率回升的情况下，失业率仍超预期回落至 4.3% 。此外， 1 月平均每周工作时长与时薪环比增速均有所回升，短期内市场对就业走弱的担忧或有所 缓解。 年度修订：未超预期下修。 此前市场担忧是否会出现百万级别的年度下修，但结果来看， 2025 年 3 月非季调的非农就业人数下修了 86.2 万人，与 2025 年 9 月公布的初值较为接近。经季节因子修正后 2025 年全年新增就业人数由 58.4 万人下修至 18.1 万人，月均下修就业 ...

文章核心观点 - 美国煤炭行业正迎来历史性转折点，在政策支持与经济性凸显的双重驱动下，将开启新一轮上行周期，并成为未来5-10年全球能源大周期的关键组成部分 [1][2] 美国煤炭需求前景 - 2025年美国煤电及煤炭消耗量10年内首次显现12.4%的大幅回升态势 [2] - 展望2027-2028年缺电压力最大的时刻，煤炭用量可能较2024年提升1.2-1.5亿吨 [2] - 在AI带动需求爆发的背景下，解决美国缺电问题将更依赖煤炭等基荷能源 [1] - 天然气价格上行已越过与煤电的经济性平衡线，导致公用事业公司更多切换至煤电发电 [2] 美国煤炭供给格局 - 美国国内煤炭增产空间有限，实际有效产能因长期资本开支不足、劳动力流失及剥采比上升而被永久性侵蚀 [3] - 解决供给问题最直接的方式是将约5000万吨出口优质动力煤转为内销 [3] - 后续可能通过扩大进口来解决，规模预计在2000-5000万吨 [3] - 结合出口转内销，美国对全球煤炭供给的影响可能达到3%-7%，足以对全球供需平衡表产生明显影响 [3] 驱动因素分析 - 2025年特朗普政府明确放弃脱碳政策，使煤炭能以公平方式进入公用事业公司视野，经济性成为核心评判标准 [1] - 美国缺电问题日趋严重，对基荷电源的依赖将带动能源的量价齐升 [1] - 美国煤炭行业正迎来政策与经济性的双击 [1]

文章核心观点 - 报告从发展趋势、需求潜力和生产率变化三个维度对中国服务业细分行业进行比较分析，认为中长期来看，零售、餐饮、新闻出版、医疗卫生、互联网、租赁商务服务、铁路运输和银行等行业具备较大提升空间 [1][7] 服务业定义与核算现状 - 中国国家统计局将服务业界定为除第一、第二产业外的其他行业，涵盖国民经济行业分类中批发零售至国际组织等15个门类，以及农、林、牧、渔专业及辅助性活动等特定行业 [7] - 服务业按功能可划分为生活性服务业和生产性服务业，但两者相互联系、交叉，没有明确区分界限 [7] - 当前中国服务业在季度增加值、零售额和价格等统计核算方面相较工业仍有待完善，存在数据更新滞后、数据缺失、细分行业覆盖不全等问题 [7] 服务业发展潜力分析 - **行业发展水平与提升空间**：中国人均GDP已接近高收入国家阈值，但服务业增加值和就业占比仍处于同等收入国家下沿 [7] 为避免过早服务化导致经济结构性减速和巩固产业链安全韧性，采用服务业生产率增速≥制造业增速为条件筛选，高等收入国家服务业占比平均为64.5% [7] 中国2024年服务业增加值占比为56.7%，较上述参考值或有7.7个百分点左右的提升空间 [7] - **供需驱动视角**：服务业发展水平的提升由供给侧相对生产率变化和需求侧消费结构升级共同驱动 [7] 生活性服务业的扩张体现为“需求拉动+成本推升”的双重作用，需求端表现为收入弹性效应，供给端表现为鲍莫病效应 [7] 对于生产性服务业，服务业技术进步提高生产率是驱动增加值的主要因素 [7] 中国近年来生产性服务业占比与发达经济体的差距持续缩小，但生活性服务业占比长期相对平稳，关键在于生产率增幅高的行业工资增长未能通过劳动力流动有效传导至生产率增幅低的行业 [7] - **产业链视角**：基于投入产出分析，中国服务业扩能提质呈现两条主线 [7] 一是生产性服务业和制造业融合，并向价值链高端延伸，有助于在服务业占比提升过程中避免“去工业化”和生产率提升放缓 [7] 二是生活性服务业面向居民最终消费，零售、住宿餐饮、交通运输等生活性服务业受居民消费拉动作用较强，且在消费支出中占比高 [7] - **当前运行特征**：从总量、供需与价格等维度看，2025年中国服务业运行呈现总量平稳、生活性服务需求偏弱、价格上行但内生支撑不足的阶段 [7] - **细分行业比较结论**：从发展趋势、需求潜力和生产率变化三个维度对细分服务业进行比较，认为生活性服务业中的零售、餐饮、新闻出版和医疗卫生，以及生产性服务业中的互联网、租赁商务服务、铁路运输和银行等领域，或具备较大提升空间 [1][7]

宏观：美国的“再通胀”之路 - 美国经济存在“K型分化”，其根源在于私人部门资产负债表的结构性差异 [3] - 高净值群体资产负债表健康，净资产以房产和股权为主，且存量抵押贷款利率较低，约为4.2% [3] - 新举债群体面临较高的新发贷款利率，目前30年期利率为6.1% [3] - 不同群体对利率的敏感度截然不同，形成了经济分化的本质 [4] - 高净值群体可通过再融资贷款（cash-out refinance）将资产变现，支撑消费与美股流动性，其扩张动能随新旧贷款利差收窄而增强 [4] - 新举债群体需用现金流换取资产，对利率敏感度偏弱，该群体对应的地产部门代表“K型分化”的下端 [4] - 美国经济正从“K型分化”向“再通胀”切换，核心机制在于住房部门的复苏与通胀预期的自我强化 [5][6] - 高净值群体的再融资扩张稳定了经济和资产价格预期，为“新举债群体”扩张创造条件，带动下端（住房部门）向上端靠拢 [5] - 需求主导的通胀预期具有自我强化机制，能压低实际利率并压缩信用利差，导致美国抵押贷款实际利率处于过去三年最低点且单边下行 [6] - 这解释了为何长端美债利率抬升的同时，住房部门却在逆势复苏 [6] - 全球流动性预期从宽松放缓转向紧缩抬头，引发大类资产风格切换 [7] - 比特币作为流动性晴雨表，准确定价了上述两个阶段 [7] - 全球流动性敏感的资产如恒生科技和纳斯达克指数承压，A股内部出现风格切换 [7] - 在“降息+缩表”政策组合预期下，形成非典型的再通胀交易，表现为美元反弹但不够强，人民币汇率则锚定短端美债保持稳定 [7] 固收：产业永续债分析框架和机会挖掘 - 产业永续债发行以降低企业杠杆率为目标，历史上出现两轮净融资高峰 [9] - 2018年至2020年，在国企降负债政策推动下，每年净融资规模约4000亿元，助力国企平均资产负债率比2017年末降低约2个百分点 [9] - 2023年至今，部分高负债央国企仍有降负债需求，在利差收窄背景下，每年净融资规模在2000-3000亿元之间，2025年创下发行规模新高 [9] - 发行期限结构随市场环境变化，近年来中长期品种占比提升 [10] - 2018-2020年：3+N期限为绝对主力，连续三年占比超70% [10] - 2021-2023年：3+N仍为主，但2+N占比明显抬升，反映理财负反馈后机构偏好缩短久期 [10] - 2024年以来：在化债预期下信用利差与期限利差收窄，发行久期拉长，5+N期限占比在2024年和2025年分别达到31.5%和20.3% [10] - 条款设计存在偏股性与偏债性之分，以满足不同会计处理和投资需求 [11] - 偏股性条款：为满足会计准则对权益工具划分的趋严要求，次级条款占比提升，2023年以来次级永续债占比超60% [11] - 偏债性条款：为保护债券投资人利益，普遍设置利率跳升机制，目前大部分产业永续债的上浮基点为300BP，在当前低利率环境下惩罚性较强 [11] - 当前产业永续债品种利差占比较高，抗跌性更强，推荐两种投资策略 [12] - 品种利差在全部利差中的占比为50.4%，处于近几年高点，此时产业永续债相较普通产业债抗跌性更强 [12] - 票息策略：推荐剩余期限2年以内的煤炭、钢铁行业地方国企主体，关注其盈利能力和基本面以规避尾部风险 [12] - 久期策略：推荐5年附近的公共事业和交运类央国企主体，此类主体资质好，“真永续”可能性小，建议拉长久期，买在曲线凸点处 [12]

货币政策与信贷环境 - 央行在2025年第四季度货币政策执行报告中提出，下一阶段将继续实施适度宽松的货币政策，发挥增量政策和存量政策的集成效应[1] - 2025年12月新发放贷款加权平均利率为3.15%，较9月下降10个基点[1] - 新发放贷款利率结构分化：一般贷款利率为3.55%，较9月下降12个基点；企业贷款利率为3.10%，较9月下降5个基点；票据融资利率为1.14%，与9月持平；个人住房按揭贷款利率为3.06%，与9月持平[1] - 2026年1月，央行与财政部协同推出一揽子政策措施，包括在设备更新、支持中小微企业和民营经济、提振消费等领域实施“再贷款+贴息”政策，旨在引导金融机构优化信贷结构并强化对实体经济的支持[2] 信贷结构变化 - 贷款结构持续优化，2025年末多项重点领域贷款增速均高于全部贷款增速[1] - 科技贷款同比增长11.5%[1] - 绿色贷款同比增长20.2%[1] - 普惠贷款同比增长10.9%[1] - 养老产业贷款同比增长50.5%[1] - 数字经济产业贷款同比增长14.1%[1] 存款与资管产品动态 - 2025年三季度居民存款增速自高位有所回落，市场出现“存款搬家”的讨论[1] - 央行回应称，在存款利率持续下行背景下，资管产品规模增长是投资者平衡收益与风险的结果，资金并未离开银行体系，应从合并视角观察流动性总量[1] - 2025年末，资管产品总资产规模达120万亿元，同比增长13.1%，全年增加13.8万亿元，同比多增2.2万亿元[8] - 其中，银行理财规模增长10.6%，公募基金规模增长14.3%[8] - 超过80%的资管产品配置于固定收益类资产，主要集中在同业存款和存单[8] - 资金通过资管产品投向同业存款、存单等，最终以企业或相关机构存款等形式回流银行体系，2025年11月、12月中小银行的非银存款持续多增[8] - 这一过程推动了银行存款结构调整：住户与企业存款占比下降，同业存款占比上升，但合并后存款总量增速保持平稳，与M2增长接近[8] - 若将资管产品与银行存款合并统计，2025年末同比增速为8.1%，近年来整体延续平稳增长态势[8] 信用修复政策 - 央行实施一次性信用修复政策，支持个人高效便捷重塑信用[2] - 政策覆盖2020年1月1日至2025年12月31日期间发生的、单笔金额不超过1万元人民币的个人逾期债务[2] - 若在2026年3月31日前全额还清，相关记录将不再展示于征信系统[2] - 此举旨在帮助个人改善信用状况、激发微观主体活力，并有助于金融机构更准确识别客户真实信用水平[2] 行业投资建议 - 2026年银行板块投资可重点把握三条主线[2] - 主线一：寻找业绩增速有望提升或维持高速增长的标的[2] - 主线二：重视具备可转债转股预期的银行[2] - 主线三：红利策略仍有望延续[2]

产业永续债发行驱动与规模演变 - 产业永续债发行以降低企业杠杆率为核心目标，过去经历两轮发行与净融资高峰 [1] - 第一轮高峰在2018-2020年，受《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》推动，目标是到2020年末国有企业平均资产负债率比2017年末降低约2个百分点，期间产业永续债发行规模逐年抬升，每年净融资规模约4000亿元 [1] - 第二轮高峰从2023年至今，部分高资产负债率的央国企仍有降负债需求，同时在利差收窄背景下企业发行动力增强，每年净融资规模在2000-3000亿元之间 [1] - 叠加偿还规模攀升和借新还旧规模增加，产业永续债发行规模持续扩容，并在2025年创下发行规模新高 [1] 产业永续债期限结构与行业分布 - 产业永续债发行期限结构变化分为三个阶段 [2] - 2018-2020年，3+N期限为绝对主品种，连续三年占比在70%以上 [2] - 2021-2023年，3+N仍为主品种，但2+N占比明显抬升，主要因2022年末理财负反馈冲击信用债情绪，机构行为偏好短期品种 [2] - 2024年以来，在化债预期下信用利差与期限利差整体收窄，产业永续债发行久期拉长，5+N期限占比在2024年和2025年分别达到31.5%和20.3% [2] - 产业永续债行业分布以高负债且央国企占比较高的行业为主 [2] 产业永续债条款博弈：偏债性与偏股性 - 产业永续债条款设计存在偏债性与偏股性的博弈 [3] - 偏股性条款约束主要来自会计准则，近几年含有次级条款的永续债占比超过60% [3] - 2019年《永续债相关会计处理的规定》对到期日、清偿顺序、利率跳升和间接义务做出规定，其中清偿顺序若与普通债券相同，可能影响其被划分为权益工具 [3] - 2023年以来，次级永续债在全部永续债中的占比均在60%以上 [3] - 偏债性条款旨在保护投资者利益，以满足债权性投资处理要求，因永续债主要投资者为债券投资人 [3] - 以利率跳升机制为例，目前大部分产业永续债的上浮基点为300BP，在当前低利率环境下该条款具备较强惩罚性 [3] 产业永续债投资策略与机会挖掘 - 产业永续品种利差在全部利差中占比处于近几年高点，抗跌性更强 [4] - 从历史经验看，品种利差占比在10%-60%之间波动，当占比较高时，产业永续债相较普通产业债抗跌性更强 [4] - 2026年以来，永续债品种利差在全部利差中的占比为50.4%，建议关注品种利差的挖掘机会 [4] - 行业配置与投资策略上推荐两种策略 [4] - 策略一为票息策略，推荐剩余期限2年以内的煤炭钢铁行业主体，以层级较高、资产规模较大的地方国企为主，需关注盈利能力和基本面以规避尾部风险 [4] - 策略二为久期策略，推荐5年附近的公共事业和交运类央国企，此类主体处于高资产负债率行业有降杠杆需求，但主体资质好成为“真永续”可能性较小，建议拉长久期并买在曲线凸点处 [4]