文章核心观点 - 文章回顾了2020年至2025年一季度债市的不同驱动逻辑，并对2026年一季度债市行情进行了展望，认为其将兼具历史相似特征与新的结构性变化，整体节奏可能呈现“前弱后强”的格局 [1][2][3] 历史一季度债市行情回顾 (2020-2025) - 2020年：疫情突发引发避险情绪，叠加央行大力度宽松，驱动利率快速下行 [1] - 2021年：春节前经历“小钱荒”带动利率上行，随后货币政策定调“不急转弯”，利率再度回落 [1] - 2022年：年初降息和信贷“开门红”带动利率先下后上 [1] - 2023年：疫后复苏的“强预期”被阶段性证伪，利率先上后下 [1] - 2024年：资产荒极致演绎，利率单边下行 [1] - 2025年：央行引导资金收紧与股市冲高，共同推动利率上行 [1] 2026年一季度债市可能的历史相似特征 - 基本面与政策预期：基本面出现“黑天鹅”概率低，债市核心关注点在于政策预期和债券发行节奏，结合中央经济工作会议对财政偏稳健的表述，“两会”政策力度整体超预期的概率不大 [2] - 政府债供给节奏：政府债发行进度可能慢于大幅前置的2025年，预计一季度净融资占比在全年25%左右，2026年广义赤字规模预计从14.4万亿微升至14.8万亿，提升约2% [2] - 股债跷跷板效应：A股在2016至2025十年间总计上演9次显著的“春季躁动”行情，股市若走强可能对债市形成压力 [2] - 货币政策节奏：一季度降准的概率高于降息，降息时点通常紧跟降准，鉴于四季度货币政策例会未出现“双降”相关表述，预计2026年一季度落地宽货币概率整体不高，降准可能性相对更大 [2] 2026年债市可能出现的新特征 - 货币政策工具迭代：MLF、买断式和国债买卖等操作的支持可能更为及时，预计资金波动相对偏低，同时随着存款重置，存单利率也有下行可能 [3] - 配置力量变化：2025年末配置力量对长债承接力偏弱且做空力量灵活，此情况可能维持至2026年1月，但在春节前后或发生改变，配置力量可能重新入场 [3] - 经济结构分化影响：新质生产力领域增速继续领先传统经济，权益、商品行情可能延续2025年“局部性”特征，对债市影响的持续性较低，短期内可能出现“股债双牛”局面 [3] 2026年一季度债市整体展望与节奏 - 总体判断：一季度债市压力相对有限，节奏可能呈现“前弱后强” [3] - 春节前（承压阶段）：10年期国债利率仍有承压可能，上限可能在1.90%-1.95%，主要压力来自机构行为偏弱和股市上涨带动风险偏好提升，而传统经济复苏、政府债券供给和再通胀造成的压力有限 [3] - 春节后（反弹机会）：债市可能出现超跌反弹机会，主要机会来源在于配置力量入场、存单利率下行和央行买债操作 [3]