文章核心观点 - 2025年12月美联储启动准备金管理购买（RMP）是“常态化”扩表的开始，旨在管理货币市场流动性，而非重启量化宽松（QE）[2][7] - RMP与QE存在本质区别：RMP是技术性、市场中性的流动性管理工具，而QE是应对零利率下限的非常规货币政策，旨在进行广义的收益率曲线管理[4][21][65] - 在政策利率重回零下限之前，美联储不会重启QE，当前扩表标志着QE时代的终结[5][46][60] 一、热点思考：美联储扩表与QE时代的终结 （一）准备金管理购买（RMP）：美联储“常态化”扩表的新阶段 - 扩表背景与目的：2025年12月FOMC例会宣布重启扩表，节奏略超预期，但符合流动性管理要求[3][8] 截至2025年底，准备金已下降至充足水平，为适应经济增长和预防季节性因素（如2026年4月15日缴税日）对准备金需求的扰动，提前扩表是必要的[3][14] - 操作细节：美联储提供准备金的方式包括RMP和机构证券本金再投资[3][18] 交易台从12月12日开始实施RMP，首月规模为400亿美元，预计2026年4月前将保持高位，此后可能放缓至平均200-250亿美元/月[3][18] 操作将主要购买1年以内的国库券，根据需要可部分或全部购买剩余期限3年以内的中期国债[18] - 历史缩表情况：本轮缩表（QT2）从2022年6月持续至2025年11月底，纽约联储系统公开市场账户（SOMA）持有的证券规模从约8.4万亿美元缩减至约6.1万亿美元，累计减持2.3万亿美元[8] 相比2017-2019年的QT1，本次缩表持续时间更长、规模更大，但未引发流动性冲击，主要得益于逆回购的“缓冲垫”作用（一度囤积近2.4万亿美元非银流动性）、更渐进的操作方式以及更成熟的沟通与监测框架[11][12] （二）RMP的本质：货币市场流动性管理，与QE存在本质区别 - 政策性质：RMP纯粹是技术层面的操作，旨在协助利率政策的有效实施，确保货币市场利率围绕政策利率窄幅波动，不改变美联储的宽松或紧缩立场[4][41] - 与QE的核心差异：虽然RMP和QE都会导致美联储扩表，但存在“质”的区别[4][21] - RMP：常规的流动性管理操作，近似“市场中性”，主要通过购买国库券实现[4][21] - QE：非常规的“收益率曲线管理”，是“市场非中性的”，主要通过购买中长期国债等资产实现[4][21] - 历史先例与常态路径：RMP并非新工具，2019年10月结束缩表后也曾实施，当时每月购买600亿国库券[22] 中期而言，为保持充足准备金，美联储常态化扩表的速度或与名义GDP增速中枢基本一致[4][32] 假设美国名义GDP增速中枢约为5%，美联储每年或需增持国库券近3000亿美元（月均250亿）[32] 在稳态条件下，SOMA持有的证券占GDP比重约为20%-21%，准备金/GDP约等于8.7%[4][32] （三）QE的终结：重回“零利率”之前，美联储或不会重启QE - QE的触发条件：降息至零或接近零是启动QE的前置条件，这是货币宽松的内在秩序[5][46] 在零利率下限之前，降息是更有效的刺激总需求的政策工具[5][46] - 历史经验：美联储百年史中仅出现四次（类）QE式扩表，分别发生在1929-1933年大萧条、1941年美国参加二战之后、2008年雷曼破产之后和2020年公共卫生事件冲击之后，它们均发生在零利率之后[5][47] 这一“先零利率、后QE”的次序也是全球主要央行的普适经验[60] - 市场含义：在常规货币政策区间，利率才是货币政策立场的“风向标”[5][65] RMP式扩表主要功能是管理货币市场流动性，对美债利率、收益率曲线、美元汇率及大类资产价格的影响极为有限，不应将美联储资产负债表规模作为衡量资产价格的主要指标[5][65]