文章核心观点 - 高盛认为百度旗下芯片公司昆仑芯递交香港上市申请是百度解锁资产价值的关键一步 若市场给予其类似同业的高估值 百度所持股权价值可能高达220亿美元 相当于百度当前市值的约45% 展现出巨大的潜在上行空间 [2][3] 昆仑芯分拆上市与股权结构 - 昆仑芯已于2026年1月1日向香港联交所递交上市申请 分拆将通过全球发售股份的方式进行 [3] - 截至2025年8月 百度持有昆仑芯59%的控股权 分拆完成后 昆仑芯预计将继续作为百度的子公司 百度既能释放其市场价值 又能保持对核心算力基础设施的控制 [4] 昆仑芯财务与业务前景 - 昆仑芯2025年销售额预计达到约35亿人民币 2026年销售额预计将攀升至65亿人民币 [6][7] - 目前昆仑芯的主要销售和使用通过百度AI云基础设施进行 预计2026年外部销售将迅速扩大 占到云总销售额的14% [8][9] - 结合接近云收入30%的订阅业务 预计2026年高质量收入将占到百度云总收入的43% [9] - 昆仑芯是百度全栈AI云能力垂直整合中的关键一环 形成了高效的反馈闭环 [10] 同业对比与估值分析 - 同业公司寒武纪与摩尔线程的交易价格约为2026年预估销售额的40倍至100倍以上 新上市的壁仞科技估值目前为800亿港元 [18] - 进入2026年 昆仑芯的销售额将显著大于摩尔线程和壁仞科技 但落后于寒武纪 [18] - 在保守/基准估值区间（5倍-20倍市销率） 昆仑芯100%股权的估值范围为50亿美元至180亿美元 对应百度持有的59%股权价值为30亿美元至110亿美元 相当于百度当前市值的6%至23% [19] - 在乐观估值情境下（应用40倍2026年市销率） 昆仑芯的隐含估值将大幅提升 百度持有的59%股权价值将达到220亿美元 相当于百度最新市值的45% [19] 百度业务转型与估值 - 百度正从传统的广告/搜索业务向非搜索业务转型 非搜索业务预计到2027年将占百度核心收入的50%以上 并受到AI加速器的推动 [20] - 高盛在其估值模型中给予百度云业务5倍的2026年EV/Sales倍数 并指出基于GPU的订阅业务比传统基于CPU的项目制云业务具有更高的利润率和经常性 [20] 后续催化剂 - 投资者应密切关注昆仑芯新订单/产品升级的公告以及分拆上市的进展 [21] - 关注2026年第一季度关于修订股东回报政策的更新 [22] - 关注宣布解锁资产价值的具体步骤 [23] - 关注香港主要上市转换及港股通连接的进展 [24]