文章核心观点 - 央行在2025年10月重启国债买卖后，审慎控制每月净买入规模在200至500亿元，远低于2024年8-12月每月1000至3000亿元的净买入量，这是为了在初期避免操作本身（资产负债表渠道）与市场预期（预期渠道）叠加共振，从而过度影响债券收益率，以确保该工具主要定位于基础货币投放和流动性管理的功能[4][5][6] 央行国债买卖操作规模分析 - 2025年12月，央行通过公开市场买卖国债工具净投放流动性500亿元[4] - 2025年10月重启操作以来，每月净买入量在200至500亿元之间，与2024年8-12月每月1000至3000亿元的净买入量相比显著减少[4] - 在重启买债后的最初几个月，审慎控制买入规模被视为最适宜的做法[4] 国债买卖影响债券收益率的渠道 - 渠道一（资产负债表渠道）：央行买卖国债的操作本身会改变市场供需关系，从而影响债券收益率[5] - 渠道二（预期渠道）：投资者交易央行买卖国债的信息，会加大债券收益率的波动，该渠道能形成预期的自我实现，即只要市场预期央行买债，无论央行是否操作，收益率都可能下行[5] - 分析倾向于认为，收益率下行在很大程度上来自预期渠道，例如2024年二季度起市场多次交易央行买债消息，导致7月末10年期国债收益率较一季度末下行了14个基点至2.15%，这并非资产负债表渠道所能单独解释[5] 当前操作策略与市场反应 - 公开市场国债买卖现阶段主要定位于基础货币投放和流动性管理工具，因此需要控制其对债券收益率的过度影响[5] - 重启之初审慎控制规模，是为了避免两个影响渠道相互叠加共振，自2025年10月27日宣布重启至年末，10年期国债收益率稳健运行于1.79%至1.88%的区间内[6] - 弱化央行买债与收益率之间的关系，是淡化投资者关注的基础，若市场发现“央行一买债，收益率就下行”，则会持续密切关注央行操作[6] 未来操作规模展望 - 央行买债规模可能待市场不再过于纠结该问题时才会提高，即市场已淡化关注，并不再认为央行买债规模的提高必然会推动收益率下行[7] - 近期投资者对央行买债规模的关注已较2025年12月同期淡化许多[7] - 理想状态是投资者能像对待每日公开市场逆回购操作那样对待国债买卖信息，央行能灵活运用该工具投放基础货币、调节流动性，且不对债券收益率造成过度影响[7]