文章核心观点 2025年最大的投资故事并非美股强劲表现，而是全球货币价值的剧烈变化和资产配置的转移[1] 美股以美元计价的强劲回报（18%）很大程度上是美元等法定货币贬值带来的“计价幻觉”[4][5] 黄金作为核心的硬资产和价值锚点，表现远超其他资产类别，并促使资金从美国市场向非美市场和黄金转移[1][4][5] 同时，美国市场内部存在盈利分配不均、估值高企、政治极化及地缘政治转向单边主义等结构性矛盾，这些因素共同削弱了美元资产的长期吸引力[5][9] 货币价值重塑与黄金地位 - 2025年货币价值发生剧烈变化，美元兑黄金下跌39%，兑瑞士法郎下跌13%，兑欧元下跌12%，兑人民币下跌4%[6][11] 所有法定货币相对黄金均出现贬值[11] - 黄金是2025年表现最佳的主要市场，以美元计价的回报率高达65%，跑赢标普500指数47个百分点[5][12] 黄金已成为第二大储备货币，也是唯一的主要非法定货币[6][11] - 货币贬值造成资产回报的“计价幻觉”：以美元计，标普500指数回报为18%，但以黄金计则实际下跌28%[5][12] 对于瑞士法郎或黄金基准的投资者而言，美股表现实际上是灾难性的[6] - 债券和现金资产在货币贬值背景下表现糟糕：10年期美债以黄金计价的回报为-34%，现金表现更差[5][16] 外国投资者对未进行货币对冲的美元债券和现金兴趣减弱[16] 全球资产配置转移 - 美国股票显著跑输非美股票市场和黄金，这主要是财政货币政策、生产率提升及资产配置大幅转移至美国之外的结果[4][11] - 从强势货币视角看，美股表现疲弱：标普500指数对欧元基准投资者回报仅为4%，对瑞士法郎基准投资者仅为3%[13] - 非美股票市场表现强劲：欧洲股票跑赢美股23个百分点，中国股票跑赢21个百分点，英国股票跑赢19个百分点，日本股票跑赢10个百分点[18] 新兴市场股票整体回报率达34%[19] - 资金流、估值和财富出现大规模转移，离开美国市场，转向非美市场和黄金，这一趋势可能导致更多的投资组合再平衡和多元化配置[17][20] 美股表现的结构性矛盾 - 2025年标普500指数以美元计总回报约18%，由盈利增长12%和市盈率扩张约5%驱动[20] “七巨头”盈利增长22%，其余493只成份股盈利增长9%[7][21] - 盈利增长中，销售额扩张贡献了57%，利润率提高贡献了43%[7][22] 利润率的改善很大程度上归功于技术效率提升[7][22] - 盈利分配极度不均：企业（资本家）获取了大部分改善成果，工人阶层获益较少[7][22] 这种失衡正引发左翼政治力量的关注，未来利润分配将成为影响利润率的关键[7][23] - 美股估值已极度拉伸：基于当前收益率计算的长期股票预期回报率约为4.7%，低于现有债券回报率（约4.9%），股权风险溢价极低[5][23] 高昂的市盈率和极低的信用利差意味着从风险溢价中获取额外回报的空间已经消失[7][23] 非流动性市场的风险 - 与公开市场繁荣不同，风险投资、私募股权和房地产等非流动性市场在2025年表现低迷[8][26] - 这些市场面临严重的债务展期压力，必须以更高利率进行融资，同时套现压力积累[8][26] - 目前极低的流动性溢价很可能大幅上升，这将导致非流动性资产相对于流动性资产出现价值下跌[8][26] 政治与地缘政治影响 - 通胀导致的“可负担性”危机成为核心政治矛盾：收入前10%的“富裕阶层”因持有股票资产未感通胀压力，而底层60%的人群不堪重负[9][27] 这很可能导致2026年中期选举动荡，并引发2027-2028年极左与极右势力围绕财富分配的“大决战”[5][9][27] - 特朗普政府的国内政策是对资本主义力量的激进杠杆化押注，推动了市场波动；其单边主义外交政策则吓退外国投资者，增加了对制裁和冲突的担忧，从而支撑了投资组合多元化和黄金购买[9][28][35] - 全球出现从多边主义向单边主义的明显转变，提高了冲突威胁，导致军费增加、制裁频发、保护主义抬头，进而削弱了外国对美国债务、美元及其他资产的需求，并加强了对黄金的需求[9][35]