核心观点 - 2025年12月通胀数据继续回升，主要受输入性因素影响较大的铜价和金价飙升驱动 [2][8][71] - 12月CPI同比为0.8%，较前值0.7%上升0.1个百分点，环比为0.2% [1][7] - 12月PPI同比为-1.9%，较前值-2.2%回升0.3个百分点，环比为0.2% [1][7] PPI分析 - PPI环比回升0.2%，主要贡献项为铜价上涨，铜价环比上涨7.9%，拉动PPI环比0.2个百分点 [2][8][71] - 煤价对PPI贡献为正，拉动PPI环比0.1个百分点 [8] - 国际原油价格下行拖累国内油价，导致石油相关行业价格下降，拖累PPI环比0.05个百分点 [2][8] - 中下游产能利用率未明显改善，导致上游涨价传导不畅，测算拖累PPI环比0.04个百分点 [2][8] - 农副食品、酒和饮料、计算机通信等行业PPI环比分别为-0.2%、-0.1%、-0.1%，表现偏弱 [8] CPI分析 - CPI同比上行至0.8%，核心商品CPI同比上行至2%的高位，主要受金价走高贡献，金饰品价格同比涨幅扩大至68.5% [2][16] - 剔除金饰品后，其余核心商品CPI同比仅-0.7%，较前月微升0.1个百分点，维持低位 [2][16] - 家用器具CPI同比大幅回升1.0个百分点至5.9%，或反映原材料成本上涨及反内卷政策的传导 [4][54] - 交通工具CPI同比微升0.1个百分点至-1.9% [4][54] 食品CPI分析 - 食品CPI同比大幅上行0.9个百分点至1.1%，对CPI同比的上拉影响比上月增加约0.17个百分点 [3][23] - 鲜菜和鲜果受前期天气因素影响供给偏紧，CPI同比分别大幅上行3.7个百分点至18.2%和4.4% [3][23] - 牛肉、羊肉和水产品价格涨幅均有扩大 [3][23] - 受反内卷影响较大的猪肉价格维持低位，猪肉CPI同比为-14.6%，仅较前月微升0.4个百分点 [3][23] 服务CPI分析 - 整体服务CPI同比回落0.1个百分点至0.6% [3][29] - 租房需求较弱导致房租CPI同比继续回落0.1个百分点至-0.3% [3][29] - 核心服务CPI同比回落0.1个百分点至1% [3][29] - 在外餐饮CPI同比小幅回落0.3个百分点至0.9% [3][29] 未来展望 - 过去三年，大宗商品价格仅能解释约30%的PPI波动，PPI更多受中下游内卷导致价格“超跌”影响 [40][73] - 中下游民企占比较高，反内卷政策能否有效传导至价格有待持续跟踪，维持PPI弱修复的判断 [40][73] - CPI方面，金价高位、服务消费改善及中下游PPI弱修复或支撑核心CPI上行 [40][73] - 春节错位导致基数走高，可能约束2026年1月CPI上行幅度，预计1月CPI同比或有下行 [40][73]