经济形势展望：开局之年全面发力与非典型复苏 - “十五五”规划开局之年定位为“全面发力”与“战略主动”的关键时期，政策在发展和改革领域推进节奏预计加快[3] - “战略主动”体现在统筹国内经济与国际经贸斗争的主动性提高，以及以自贸区、自贸港为载体对标CPTPP的服务贸易开放加速，例如海南岛封关运作[3][4] - 中央经济工作会议显示“改革”与“开放”词频显著提升，财政政策将保持必要支出总量与债务总规模，货币政策强调促进经济增长与物价合理回升，并灵活运用降准降息等工具[5][6] 2025年出现的三大转变 - 疫后疤痕效应弱化，人流出行数据自2025年起明显好转，核心商品CPI与PPI走势背离，部分行业如酸奶价格在2024年底见底后于2025年三季度连续回升，显示经济部分领域自然筑底[7] - 关税冲突对经济拖累明显弱化，实际影响远低于年初预估的1%增速拖累，因产业迭代升级使出口竞争优势增强，2025年中国对美出口占比下降约3–4个百分点，对欧洲、拉美、非洲等非美经济体出口提升，高附加值商品占比持续上升[8] - 自2024年9月底政策全面优化后，形成系统新政策框架：生产端注重高附加值，需求端注重以人为本，总量政策打开空间，结构性政策更具针对性，政策灵活性提高且时滞减弱[8] 2026年内需展望：非典型复苏特征 - 复苏呈现“非典型”特征，量的弹性有限，主要靠价格从螺旋式下行回归正常，推动名义GDP从2025年约4%水平向2026年5%左右回归[9] - 宏观指标将呈现显著结构性分化，行业间及行业内部均分化突出，分析需关注结构性特征[9] - 复苏过程可能被拉长，是漫长的转型收尾过程，参考国际经验经济转型需15–20年，中国自2011年进入转型，当前处于中后段攻坚期[9] 资本市场驱动逻辑与情绪周期变化 - 十年期国债收益率与A股股息率之差指标刻画市场情绪周期，历史多数时间运行在0.5%–3%区间，约三年一轮，但该周期律自2022年后被打破[10] - 2024年市场悲观情绪演绎至极端，十年期国债收益率一度比A股整体股息率低一个多点，显示情绪过度悲观[10] - 2025年初境外路演显示，海外投资者对中国资产配置近乎归零，认知存在巨大差距，随后提出“资金再平衡”将成为投资胜负手关键[11] 影响资本市场思维的关键事件 - 2024年9月底政策转向触发宏观叙事根本变化，政策层对资本市场和资产价格重视程度显著提升[12] - 2025年初DeepSeek面世使投资思维从宏观视角拉回微观主导，市场开始寻找各领域的“DeepSeek时刻”，对投研体系产生直接系统影响[12] - 特朗普政府新一轮关税战使非美经济体视美国为规则破坏者、中国为维护者，导致非美资金流出美国并重新关注中国市场，同时国内“反内卷”政策自2025年7月被广泛关注，通过结构性手段着力恢复企业盈利能力与名义GDP增长，启动国内“资金再平衡”[13] 2026年市场展望与资产表现 - 名义GDP修复将带动“资金再平衡”过程延续，当前A股整体股息率与十年期国债收益率基本持平，股价上涨可使投资者同时获得股息收益和资本利得[14] - 名义GDP修复过程中，债券市场利率中枢抬升将继续，并对传统领域盈利和估值形成支撑[14] - 低利率环境下债券市场存在“高波动陷阱”，当十年期国债收益率降至2%以下时，代表性经济体普遍出现1–2个月内快速上行50个基点以上的激烈调整，因低收益率下相同基点变动对债券价格影响更大[14] 汇率展望与资金流向 - 宏观经济压力最大时点为2022年，市场情绪最悲观为2024年，2025年三季度名义GDP增速3.7%很可能是未来一段时期绝对低位，人民币已于2025年进入升值通道[15] - 预判从2026年起，未来几年人民币每年或保持2–3%升值幅度，十年左右累计升值幅度可能达30%左右，市场对升值趋势的认知将逐步形成共识[15] - 2–3%的汇率升值预期叠加2%以上的利率回报，在全球范围内具备吸引力，境外资金投资行为可能在2026年发生显著变化，股票市场也将受益[15]