核心观点 - 光模块行业（以“易中天”为代表）的高估值可能面临泡沫破裂的风险，其核心支撑——超预期的高成长性正在减弱，近期部分公司业绩不及预期是重要信号 [4][6][7][12][16] 市场情绪与表现转变 - 2026年初市场对“易中天”的态度从“狂热”转向“审视” [4] - 2026年开年不到一个月，新易盛、中际旭创、天孚通信股价分别下跌11.11%、6.83%和4.10% [5] 业绩不及预期揭示成长性疲态 - 天孚通信2025年预计归母净利润18.81亿至21.5亿元，同比增长40%-60%，但业绩中位数低于机构一致预期的21.45亿元，且四季度增速令人不安 [6] - 剑桥科技2025年预计净利润2.52亿至2.78亿元，远低于预期的3.02亿元 [7] - 新易盛2025年第三季度营收环比下滑4.97%，归母净利润环比仅微增0.63%，在AI建设背景下已显增长疲态 [13] - 天孚通信2025年第四季度归母净利润中位数5.54亿元，略低于第三季度的5.66亿元 [15] - 剑桥科技2025年前三季度归母净利润为2.59亿元，意味着其第四季度业绩增长微弱甚至可能亏损 [15] 高估值与基本面背离 - 截至2026年1月25日，新易盛、中际旭创、天孚通信市值分别达3807亿元、6500亿元、1470亿元 [10] - 光模块龙头市值已超过国产算力芯片领头羊海光信息（市值6451亿元）和寒武纪（市值5629亿元） [10] - 光模块行业属于壁垒不高的传统制造业（系统集成），其高估值主要依赖高速增长的故事支撑 [9][11][12] 下游需求与行业分化 - 光模块上涨逻辑基于产品技术迭代和云厂商资本开支 [19] - 2025年北美四大云厂商资本开支加速增长：第一季度合计773亿美元（同比增62%），第二季度958亿美元（同比增64%），第三季度1133亿美元（同比增75%，环比增18%） [20] - 但云厂商资本开支加速并未让所有光模块企业利润同步增长，行业已出现分化 [21] - 彭博一致预期显示，四大云厂商2027年资本支出同比增速将降至14%，远低于2024和2025年水平 [22] 未来预期与风险 - 英伟达Rubin架构可能带来技术迭代，推动光模块从800G升级至更贵的1.6T，且GPU与光模块配比从1:2.5提升至1:5-1:9，带来价值量与数量提升 [24][25] - 但Rubin架构产品预计2026年下半年才开始大规模交付，在此之前光模块企业面临业绩真空期和不确定性 [25] - 若未来业绩持续不及预期，行业估值体系可能从“AI成长股”切换回“传统制造业” [25][26]