核心观点 - 在全球医疗设备行业面临宏观挑战的背景下，GE医疗2025年第四季度及全年业绩在收入和每股收益上均超出市场预期，并给出了明确的2026年增长与利润修复指引 [1] - 年报的价值在于展现了公司的增长结构、盈利弹性以及对外部冲击的吸收能力 [2] - 公司并未讲述激进的增长故事，而是展现了成熟医疗科技公司的典型特征：增长不快但结构清晰，利润承压有明确边界，订单、现金流与资产负债表保持稳健，软件化与平台化持续推进 [34] 全年业绩表现 - 2025年全年实现营收206亿美元（约合人民币1430亿元），同比增长4.8%，其中有机收入增长3.5% [3] - 增长由三大核心业务板块共同驱动，而非依赖单一产品或短期项目 [4] - 全年有机订单增长5.2%，订单出货比达到1.07，表明收入增长并非透支式兑现，且在手订单为2026年提供了较好的可见度 [5][6] - 全年净利润率为10.1%，与上年基本持平；调整后EBIT利润率为15.3%，同比下降100个基点 [19] - 若剔除关税影响，全年利润率高于2024年水平，表明利润率回落是可量化、可逆的外部冲击 [14][15] 第四季度业绩表现 - 2025年第四季度实现收入57亿美元，同比增长7.1%，其中有机增长4.8%，增速快于全年平均水平 [8] - 第四季度有机订单增长2.0%，订单出货比为1.06 [8] - 利润端出现阶段性回落：净利润率10.3%，同比下降320个基点；调整后EBIT利润率16.7%，同比下降200个基点；调整后EPS为1.44美元，基本持平 [11] - 利润下滑主要源于关税成本上升和产品结构不利变化等外生因素的集中体现，而非需求走弱或执行失误 [9][10] 各业务板块表现 - 影像业务：收入25.52亿美元，同比增长6.6%（有机增长5.3%）；分部EBIT为2.64亿美元，同比下降12.5%；分部EBIT利润率10.4%，同比下降230个基点 [12] - 高级可视化解决方案：收入15.25亿美元，同比增长5.9%（有机增长4.2%）；分部EBIT为3.76亿美元，同比增长0.7%；分部EBIT利润率24.7%，同比下降130个基点 [12] - 患者护理解决方案：收入8.25亿美元，同比下降0.3%（有机下降1.1%）；分部EBIT为7400万美元，同比下降29.6%；分部EBIT利润率9.0%，同比下降380个基点 [12] - 药物诊断业务：收入7.90亿美元，同比增长22.3%（有机增长12.7%）；分部EBIT为2.34亿美元，同比增长10.0%；分部EBIT利润率29.6%，同比下降330个基点 [12] 区域与需求结构 - 2025年的增长主要来自美国和EMEA（欧洲、中东及非洲）市场 [20] - 这与全球医院资本开支的现实一致，这些市场对影像设备更新、介入与放疗基础设施升级及高端诊断能力建设存在长期需求 [17] - 公司的业务组合优势在于同时覆盖高端影像硬件、药物诊断耗材以及可视化与软件解决方案，使其在周期波动中具备更强的缓冲能力 [18][21] 现金流与资本配置 - 全年经营现金流20亿美元，自由现金流15亿美元，经营现金流转化率95% [26] - 资本配置稳中偏进攻：2025年股份回购280万股，金额2亿美元；全年维持稳定派息；全年资本开支4.82亿美元，同比显著提升，用于创新与产能扩张 [26] - 截至2025年底，公司账面现金45亿美元，可动用循环信贷35亿美元，总债务100亿美元，为并购与长期投资提供了充足空间 [23] 并购与软件化战略 - 2025年完成Nihon Medi-Physics与icometrix收购 [24] - 第四季度宣布计划以23亿美元收购Intelerad，预计2026年上半年完成，旨在布局云端企业级影像，推动影像从“设备级”向“系统级”与“云化”迁移，强化数据整合能力 [24][27] - 此次并购服务于长期平台化布局，与公司在影像硬件上的传统优势形成互补 [24] 产品与创新节奏 - 2025年在多个细分领域推进产品与解决方案更新，包括新一代MRI、CT、PET/CT系统，深化光子计数CT路线，加速落地云端影像工作流与AI辅助诊断工具 [28] - 核心逻辑在于围绕影像与诊断构建长期平台价值，而非单点突破 [25] 2026年业绩指引 - 指引释放明确信号：在收入保持稳健的前提下，利润修复与现金流改善将成为2026年的主线 [30] - 具体指引为：有机收入增长3%–4%；调整后EBIT利润率15.8%–16.1%；调整后EPS 4.95–5.15美元；自由现金流约17亿美元；关税影响预计低于2025年 [31] - 公司敢于给出50–80个基点利润率修复指引，底层依据在于2025年的利润率压力主要来自可逆的外部冲击 [16] - 2026年被视为在更干净的基数上重新拉升盈利曲线的一年 [32]