整体医药板块观点与投资主线 - 创新药行业正从数量逻辑向质量逻辑转换，进入产品为王阶段，看好国内差异化及海外国际化的管线 [10] - 医疗器械领域，影像类设备招投标量回暖，家用医疗器械有补贴政策推进且出海加速，发光集采落地加速国产替代，骨科集采后恢复较好增长，神经外科集采后放量及进口替代加速，海外去库存影响出清 [10] - 创新链（CXO+生命科学服务）海外投融资有望持续回暖，国内有望触底回升，产业周期趋势向上，已传导至订单面，生命科学服务行业需求复苏，供给端出清，国产替代为大趋势，并购整合助力公司做大做强 [10] - 医药工业中，特色原料药行业成本端有望改善，迎来新一轮成长周期，关注重磅品种专利到期带来的新增量及纵向拓展制剂进入兑现期的企业 [10] - 中药领域，基药目录颁布预期、国企改革重视ROE指标、新版医保目录解限品种、兼具老龄化属性及医保免疫的OTC企业是关注重点 [11] - 药房板块，处方外流或提速，竞争格局有望优化，线上线下融合或将加速，线下集中度提升趋势明确 [11] - 医疗服务板块，反腐与集采净化市场环境，有望推进医生多点执业，民营医疗综合竞争力有望提升，商保及自费医疗快速扩容带来差异化优势 [11] - 血制品行业，十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间打开，各企业品种丰富度提升、产能扩张，行业中长期成长路径清晰 [11] 血制品行业2025年总结与2026年展望 2025年行情与业绩复盘 - 2025年初至报告期（2026年2月13日），血制品板块（申万）累计涨幅为-18.1%，跑输医药（申万）指数35.4个百分点，板块调整周期已近两年 [13][16] - 具体公司中，卫光生物和华兰生物2025年股价表现好于板块，博雅生物、天坛生物和派林生物股价累计涨幅分别为-25.2%、-18.3%和-16.2%，表现相对较弱 [16] - 2025年前三季度板块整体扣非净利润增速分别为约-5%、-12%和-37%，与2023、2024年的高增长态势背离，业绩加速下滑 [15][17] - 业绩承压本质是供需错配，2023-2024年采浆量高速增长（2023年12020吨，同比增18%；2024年13400吨，同比增11%），经生产周期后转化为2024下半年至今的供应增加，而疫情需求消化及渠道补库完成后，行业呈现供过于求 [17][23] 供给端分析 - 采浆供给具备主观能动性，非野蛮增长，2025年上半年采浆量同比增长降至约5%，预计全年增速较低，将直接影响2026年行业供给 [23] - 进口白蛋白批签发量在2025年出现下滑，全年批签发量为3472批，同比2024年（3619批）减少4%，预计2026年进口供应将减少 [25][30] - 综合国产采浆增速放缓及进口白蛋白批签发量减少，血制品行业供给过多问题预计在2026年逐步改善 [30] 需求端分析 - 白蛋白需求刚性明显，2025年前三季度院外销量连续同比增长，院内销量自Q2起重回增长，各季度销售额分别为59.3亿元（同比-5%）、57.6亿元（同比+1%）和64.4亿元（同比+8%） [31] - 静丙2025年前三季度各季度销售额分别为16.0亿元（同比-10%）、15.1亿元（同比-14%）和15.9亿元（同比-9%），表现为量价齐跌，但2025年Q4院外价格已基本环比稳定，销售有望逐步企稳 [31] - 院外价格体系反映供需错配，白蛋白院外价格已跌破疫情前最低点，静丙院外价格自2024年Q3开始回落，高点回撤幅度为20.0% [19][22] 2026年展望与投资逻辑 - 短期看好行业供需改善后的业绩修复逻辑，供给端主动收紧，需求端白蛋白刚性、静丙企稳，供需关系或将回归紧平衡，企业业绩有望在低基数下改善 [36] - 各血制品公司已具备较好估值性价比，Wind一致预期显示2026年预测市盈率（PE）处于12-30倍区间 [32] - 中长期维度，静丙是行业核心逻辑，中国血制品市场结构（白蛋白占64%，静丙占23%）与全球（静丙占约50%，白蛋白占16%）差异大，层析静丙（10%IVIG）陆续获批有望拓展使用场景并提升市场占比 [34][37] 行业整合与技术进步 - 行业整合进入下半场，国资背景企业并购加快（如博雅生物并购绿十字中国，天坛生物子公司收购中原瑞德），外资已基本退出国内采浆业务，市场份额向龙头集中 [39][43] - 国药系内部整合（拥有天坛生物、卫光生物、派林生物等）是关注重点，规模协同效应有望显现，提升行业议价和供给调节能力 [43] - 重组白蛋白研发取得进展，全球共4款产品在临床研发中且均为中国企业布局，其中天元生物的产品（植物源）已于2025年7月获批上市 [41][44] 其他细分领域观点 医疗器械与IVD - 高值耗材中，骨科市场受益老龄化及集采后国产替代加速，神经外科集采后放量和进口替代加速 [45] - IVD领域，化学发光是规模最大（2023年超400亿元）、增速较快的细分赛道，国产替代空间广阔（国产市占率约20-30%），集采加速替代进程，出海逐渐深化 [46] - 医疗设备中，影像类设备受益于招投标回暖，家用医疗器械受益于补贴政策 [48] - 低值耗材海外去库存影响出清，新客户订单上量，国内产品迭代升级 [49] 医药消费与生命科学服务 - 生命科学服务行业需求有所复苏，供给端出清持续，长期行业渗透率低，国产替代为大趋势，并购整合助力公司做大做强 [54] - 特色原料药领域，2019年至2026年全球有近3000亿美元原研药专利到期，仿制药替代空间约为298-596亿美元，为特色原料药市场带来增量 [56][60]